上海沿浦(605128)：平台化转型持续增厚业绩 整椅方向具备较大增长潜力

投资要点


　　核心逻辑


　　座椅骨架龙头具备进入整椅市场潜力，平台化转型将持续增厚业绩，预计ASP与市场份额提升驱动营收超预期。


　　赛道β：中国世界级汽零龙头数量将增长，整椅市场规模将不断提高


（1） 汽零：中国汽零龙头数量较少，未来将持续整合、提高国际竞争力。国际经验表明，汽零龙头数量接近或大于整车龙头数量，目前中国汽零龙头数量仅为整车龙头1/2，看好汽零龙头数量持续增多。


　　（2） 整椅：整椅规模大、国产化率低，座椅舒适化需求助推行业规模持续扩大。汽车整椅子行业具备行业规模大（国内千亿）、高ASP、低国产化率（国际龙头均为外资）的特征，诞生优秀的汽零龙头公司概率较高。


　　1.市场规模方面，预计2026 年国内将达1174 亿元，预计2033 年国际将达9711 亿元。2. 竞争格局方面，国际龙头均为外资，国内曾为安道拓合资公司的延锋国际市占率最高、达32%，其余均为外资，纯自主企业主要有继峰股份与天成自控、市占率较低，目前继峰借格拉默东风实现量价齐升，但规模仍较小。随着消费者对汽车座椅的要求提高与汽车外包专业化加强，未来行业规模与国产替代率有望持续提高。


　　公司α：平台化推动市占率持续提高，技术做支撑、有望复刻整椅龙头之路


（1） 公司深耕骨架17 年，在时间与技术积累上与整椅世界龙头历史相似，有望复刻国际整椅龙头之路。深度挖掘安道拓与李尔的历史，二者从进入汽车行业到整椅产品放量，均耗费约20 年时间以整合技术与产业链，且其掌握的第一项核心技术均为座椅骨架，表明整椅门槛较高、且座椅系最重要的核心技术；此外，公司高铁座椅即将量产，参考佛吉亚发展历史，高铁座椅与乘用车座椅具有技术同源性，公司有望通过高铁座椅证明自身，叠加时间与技术上的积累，有望进入整椅市场、复刻国际座椅龙头之路。


　　（2） 公司通过深耕骨架，得到了整车厂的深度认可，通过直接对接整车厂的平台化转型、公司的骨架业务有望持续放量。公司近期直接对接主机厂、获得23 亿平台化骨架定点，表明公司产品得到主机厂的深度认可、已成功开启平台化转型，未来预期更多合作落地、持续增厚收益。


　　预期差：市占率提高、ASP 提升、潜在整椅订单放量


1.公司深耕骨架技术，正实现骨架从后排到前排的ASP 提升，结合公司正进行平台化转型，未来骨架销量的ASP 与量增均有望驱动业绩超预期。2.公司若进入整椅市场，潜在的整椅订单有望超预期。


　　催化剂：定点情况、能否进入整椅市场


　　骨架平台化新定点，高铁整椅产品订单情况及整椅产品进度。


　　盈利预测与估值


　　我们预计公司24-26 年的营业收入为23、33、41 亿元，同增51%、44%、23%，CAGR 为39%；归母净利润为1.4、2.5、3.5 亿元，同增58%、71%、42%，CAGR 为57%；对应PE 为32、19、13；以PEG 0.5 为基准，给予其25 年29 倍PE 估值，结合公司25 年预期归母净利润2.5 亿元，目标市值为72.5 亿元；维持“买入”评级。


　　风险提示


　　整椅进度不及预期、下游整车厂销量不及预期等。

□.周.艺.轩./.顾.淳.晖    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司