康比特(833429)：运动营养行业长坡厚雪 公司综合优势突出 看好长期成长

投资要点：


　　康比特：开创中国运动营养先河，与行业同成长。公司2001 年成立，创立伊始聚焦竞技体育市场，2005 年进军大众市场，2009 年深入军需市场，2020 年开展数字化体育科技服务业务，截止目前形成四大业务板块。20~23 年主要由渠道驱动，核心主业运动营养食品收入CAGR 达28.5%，24H1 同比增幅达87.4%，25 年起线上发力全渠道，线下加码高景气赛事，高增趋势有望延续。


　　运动营养食品：从专业市场向大众人群“破圈”，行业长坡厚雪。运动营养食品用于满足经常运动人群对特定营养素的需求，按产品功效分为：补充蛋白质类、补充能量类、控制能量类。得益于大众体育的兴起和人们健康意识的提升，近10 年中国市场快速发展，至2023年末市场规模达172 亿美元。运动营养食品受众广泛，成熟市场分为：专业运动员、健身爱好者、运动爱好者、追求健康生活方式的大众群体。国内大众健身人群渗透率（26.5%，2022 年）远低于成熟市场欧洲（42.5%）和美国（47.8%），在国内体育产业蓬勃发展和产业结构趋向多元等的共同推动下，渗透率有望向成熟国家看齐。目前国内消费需求未被有效挖掘，消费热点集中，围绕不同运动类型/人群/口味/成分/配方/剂型/包装等做设计，运动营养食品可开发的空间极大。


　　三大市场均是优质赛道，看点不一，竞争策略各有不同。（1）补充蛋白类：客群优质，需求旺盛（13-23 年CAGR 为24.4%）。国内外厂商并行竞争，口感和风味是竞争要点，提供本土厂商弯道超车的机遇。（2）补充能量类：适用人群最广，消费场景多元，市场保持较快增长（13-23 年CAGR 为11.0%）。存量格局稳定，增量市场入局者众多，渠道力和营销推广能力是竞争要点。（3）控制能量类：身材管理成“全民风潮”，一线及新一线年轻人是消费主力，13-23 年市场CAGR 达14.6%。目前品牌多而散，存在一定无序竞争，打造安全可信赖的品牌成为行业竞争要点。


　　公司卡位好，研发强、渠道深，优享需求扩容红利。品牌：公司在专业市场实现品牌占位，在大众市场释放品牌势能。研发：公司科研能力卓越。科研成果是公司的资源禀赋，具备指导产品开发的现实意义。渠道：配合产品策略，公司能够根据人群特征使用不同的渠道服务，线上：抖音是拉新引流的主阵地，京东/天猫承接老客及种草客户；京东自营和阿里健康平台扩充获客渠道。线下：经销网络覆盖专业客群，积极赋能支持做强做大。


　　投资分析意见：我们预测公司2024~2026 年归母净利润分别为0.85/1.13/1.44 亿元，对应PE 分别为23/17/13 倍。参考可比公司PE 均值，给予公司25 年19 倍PE，目标市值22 亿元，较25/01/14 收盘有12%涨幅空间，首次覆盖，给予“增持”评级。


　　风险提示：食品安全风险；线上销售模式的风险；市场竞争风险；核心技术失密风险等。

□.刘.靖./.王.雨.晴    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司