中国海油(600938)：保持稳健资本开支 未来三年全年股息支付率不低于45%

事项：


　　公司公告：公司发布2025 年经营策略公告，2025 年公司的净产量（包括本公司享有的按权益法核算的被投资实体的权益）目标为760-780 百万桶油当量；2025 年公司的资本支出预算总额为人民币1250-1350 亿元；2025 年公司的储量替代率不低于130%；在各年度建议股息获股东大会批准的前提下，2025-2027 年公司全年股息支付率不低于45%。


　　国信化工观点：


　　1）公司坚持增储上产，2025 年净产量目标为760-780 百万桶油当量：2024 年公司预计完成净产量约720百万桶油当量，同比增长6.7%，符合2024 年初制定的700-720 百万桶油当量目标，其中我国海上最大油田——渤海油田原油日产突破10 万吨大关，连续4 年保持全国原油生产基地首位。2025 年公司净产量目标为760-780 百万桶油当量，其中国内约占69%、海外约占31%，渤海油田锚定2025 年上产4000 万吨的目标，公司2025 年净产量较2024 年初780-800 百万桶油当量的指引有所下调，我们认为主要原因是公司出售了位于美国墨西哥湾的上游油气资产，大约影响产量5.5 万桶油当量/天；2026 年、2027 年公司的净产量分别为780-800 百万桶油当量和810-830 百万桶油当量。


　　2）公司保持稳健资本开支，2025 年资本支出预算为1250-1350 亿元：2024 年公司资本支出完成情况良好，预计资本开支达约1320 亿元，符合2024 年初制定的1250-1350 亿元目标。2025 年公司在支持产量稳增长基础上，资本支出预算总额为1250-1350 亿元，其中勘探、开发、生产资本化预计分别占资本支出预算总额的约16%、61%和20%；国内、海外预计分别占资本支出预算总额的约68%和32%。


　　3）公司聚焦寻找大中型油气田，加快新油气田储量向产量高质量转换：勘探方面，公司聚焦寻找大中型油气田，持续夯实增储上产资源基础；在国内保持合理勘探投资，保障原油储量稳定，以建成三个万亿大气区为引领，持续推进天然气勘探；在海外公司聚焦大西洋两岸和“一带一路”沿线国家部署。开发方面，公司积极推进重点项目，加快新油气田储量向产量高质量转换，包括国内的渤中26-6 油田开发项目（一期）和垦利10-2 油田群开发项目（一期）以及海外的圭亚那Yellowtail 项目和巴西Buzios7 项目等。2025年1 月20 日，公司宣布东方29-1 气田开发项目已投产，该项目位于莺歌海海域，平均水深约68 米，预计2025 年将实现日产天然气38 百万立方英尺的高峰产量。


　　4）公司积极推动科技创新，高度重视绿色发展与ESG 工作：2025 年，公司将持续研究油气领域关键勘探开发技术，推进智能油气田建设。依托“海能”人工智能模型，推动数智技术与油气产业深度融合，促进精益管理。公司将推动油气勘探开发与新能源融合发展，逐步扩大海上风电规模，择优推进陆上光伏，持续提高绿电替代水平。2025 年，预计消纳绿电超10 亿度，同比上升约30%。此外，公司已将碳价纳入投资评价决策，正有序推进区域CCS/CCUS 示范项目。


　　5）公司注重股东投资回报，共同分享发展成果，2025-2027 年公司全年股息支付率不低于45%：在各年度建议股息获股东大会批准的前提下，2025-2027 年公司全年股息支付率不低于45%，相较于2022-2024 年全年股息支付率不低于40%的分红政策进一步提升。


　　6）投资建议：我们维持对公司2024-2026 年归母净利润1498/1564/1633 亿元的预测，对应EPS 分别为3.15/3.29/3.43 元，对应A 股PE 分别为8.8/8.4/8.0x，对应H 股PE 分别为5.5/5.3/5.0x，维持“优于大市”评级。


　　风险提示


　　原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

□.杨.林./.薛.聪    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司