开润股份(300577)：2024年圆满收官印证代工竞争力 期待嘉乐持续释能

2024 年业绩预告符合预期，期待嘉乐持续释能，维持“买入”评级公司披露2024 年业绩预告， 2024 年预告收入区间为41-43 亿元，同比+32.05%-38.49% ， 其中2024Q4 预告收入区间为10.75-12.75 亿元， 同比+30.8%-55.2%。2024 年预告归母净利润区间为3.7-4.2 亿元，同比+220.01%-263.25%，其中2024Q4 归母净利润预告区间为0.49-0.99 亿元，扭亏为盈。核心业绩预告符合预期，考虑上海嘉乐并表后摊销费用预计提升，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为3.9/3.66/4.59 亿元（此前为4.0/4.1/5.2 亿元），当前股价对应PE 为14.6/15.5/12.4 倍，公司代工品类从箱包扩展到空间更大、盈利更好的服装领域，凭借差异化印尼产能布局，订单可持续性较强，预计2025 年箱包代工稳健增长、服装代工规模及盈利有望快速提升，维持“买入”评级。


　　箱包代工：2024 年竞争力及成长性进一步凸显，预计2025 年维持双位数增长（1）收入端：预计2024 年收入23-24 亿元，增长20%左右，其中2024Q4 预计收入增长双位数，预计软包Q4 接单好于我们预期。预计2025 年大客户订单稳健，收入端维持双位数增长。（2）利润端：2024 年随海外效率提升、产品及客户结构优化，预计箱包净利率同比提升显著，预计全年净利率10-11%，预计2025 年盈利能力随精细化管理进一步提升。（3）产能：预计2025-2026 年印尼箱包产能扩张50-60%。


　　服装代工：2024 年嘉乐并表带动表观高增，预计2025 年收入及利润快速增长（1）收入端：2024 年上海嘉乐完成并表后带动表观收入显著提升，预计上海嘉乐全年收入规模14-15 亿元，其中2024Q4 预计收入增长接近20%，环比Q3 加速。预计2025 年阿迪达斯、优衣库等订单快速增长，收入端有望实现 25%+增长。（2）利润端：预计2024 年上海嘉乐净利率2-3%，预计2025 年盈利能力随新客户订单规模化、精细化管理能力提升后明显改善。（3）产能：依托万隆成衣工厂、哲帕拉的面料成衣一体化工厂以及新产业园，预计2025-2026 年印尼成衣产能每年扩张30%左右、面料产能每年扩张40-50%。


　　风险提示：产能扩张不及预期、订单增长不及预期、品牌业务新品销售不及预期。

□.吕.明./.周.嘉.乐./.张.霜.凝    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司