仙鹤股份(603733)：业绩符合预期 量价扩张可期

事件：公司发布2024年度业绩预告，1）全年实现归母净利润 10.0-10.8 亿元（同比+50.7%~+62.7%），中值为10.4 亿元（同比+56.7%）；扣非后归母净利润为9.0-9.8 亿元（同比+51.3%~+64.8%），中值为9.4 亿元（同比+58.0%）。


　　2）单Q4 归母净利润1.8-2.6 亿元（同比-35.1%~-6.7%），中值为2.2 亿元（同比-20.9%）；扣非后归母净利润为1.6-2.4 亿元（同比-43.5%~-14.9%），中值为2.0 亿元（同比-29.2%）。产销景气，均价略承压，成本整体平稳，吨盈利短暂下滑，业绩表现符合我们预期。


　　盈利拐点显现。受益于公司广西&湖北项目逐步落地，且积极拓张海外业务（24H1 顺利接入全球领先烟草公司供应链），我们预计公司产销维持景气，24Q4销量环比提升（环比约+3 万吨）。低价浆逐步入库，但需求疲软且行业竞争加剧，我们预计24Q4 价格小幅回调，本部吨盈利预计环比小幅走弱。根据我们测算，预计薄纸吨净利约650-700 元/吨（环比约-200 元/吨），夏王吨净利约1000 元/吨（环比约-100 元/吨），厚纸开工率维持低位、延续亏损。展望未来，低价原料延续入库改善成本，叠加自给浆比例提升，广西/湖北基地盈利改善，卡纸业务转型、亏损收缩，基于对浆价温和上涨预期的判断，我们认为仙鹤25Q1吨盈利有望边际企稳、25Q2 有望进入改善周期，25 年公司盈利有望保持靓丽表现。


　　广西&湖北林浆纸基地有望贡献重要增量。公司湖北项目24 年1 月落成（聚焦装饰原纸及消费类包材），其中PM1&PM2 已Q1 投产、H1 贡献产量超3 万吨，PM3 产线9 月底开机，其余生产线公司预计25 年初逐步落地。广西（聚焦日用消费）项目PM2 纸机24 年6 月下旬开机投产，PM4 于24 年10 月份开机投产，PM1、PM3、PM5 公司预计25 年初逐步落地。两大项目首期合计将投产约90万吨以上造纸产能，根据我们测算，25 年公司产量有望同比增长30%—40%，成长动能充沛。此外，凭借优越自然资源优势（湖北芦苇&杨木、广西桉木速生林），新增造纸产线将被匹配部分林浆资源赋能（湖北2 条化机浆生产线和2 条化学浆生产线已经投入生产、广西1 条化机浆生产线和1 条化学浆生产线已经投入生产），两大项目首期合计贡献90 万吨左右纸浆产能。


　　盈利预测：我们预计2024-2026 年公司归母净利润分别为10.4、14.4、17.7 亿元，对应PE 估值分别为14.7X、10.6X、8.7X。


　　风险提示：终端需求不及预期，产能投放不及预期，竞争加剧。

□.姜.文.镪    .信.达.证.券.股.份.有.限.公.司