水井坊(600779)：全年正增顺利收官 中高价产品表现稳健

[投资要点


　　事件：根据公司2024 年度主要经营数据公告，经初步核算，预计2024年度实现营业收入约52.17 亿元，同比增长约5.3%；实现归属于上市公司股东的净利润约13.41 万元，同比增长约5.7%。对应24Q4 营收同比增长4.7%，归母净利同比下滑12.4%。


　　2024 年顺利完成正增目标，中高档产品驱动业绩增长。收入端，2024 年在消费不振、竞争加剧的不利环境下，公司营收同比增长5.7%，主系300 元及以下价位产品实现销售增长，渠道库存较年初略有上浮。①估算300 元价位主力单品臻酿八号销售实现近双位数增长。作为次高端入门价位单品，臻酿八号品牌格调在商务招待、居民宴席场景具有较好普适性，全年动销表现基本符合300 元价位行业趋势。②预计中档酒天号陈产品收入同比实现高双位数增长。公司在核心市场补充100~300 元价位天号陈产品以迎合当下消费趋势，低基数下自然动销兑现较快增长，中档酒收入占比估算相应由4.1%增长至约6%+。③预计400 元以上价位的井台、典藏产品全年收入同比下滑较多。公司价格优先战略明确，旨在着眼长期保障品牌拉力。利润端，全年归母净利同比增长5.7%，净利率同比基本保持稳定，预计主系销售费率优化（糖酒会等广告投入同比减少），而毛利率、管理费率同比略有恶化。


　　24Q4 收入保持小幅正增，利润下滑预计主系成本及费用回补拖累。


　　24Q4 公司收入同比增长4.7%，渠道回款进度同比基本保持一致，库存环比略有上升。24Q4 公司归母净利同比下滑12.4%，估算主因季度成本及费用确认节奏波动所致，1 是24H2 产品结构同比下移，预计毛利率影响主要体现在24Q4；2 是考虑2025 年春节同比靠前，预计春节旺季营销费用有部分体现在24Q4。


　　多元化营销稳扎稳打，高价位产品调整有序推进。营销端，公司积极拥抱数字化转型，深化线上线下融合策略：在线上通过电商平台、社交媒体、红包扫码等方式，积极提升品牌曝光度和互动性，持续扩大消费者触达面，并根据消费者画像加强精准营销；在线下则通过开展品鉴会、消费者体验活动及宴席礼赠活动等方式，强化团购及宴席拓客，并通过合理的利润分配机制和渠道库存管控，促进销售的健康可持续发展。产品端，典藏预计将在2025 年重点针对20 个城市开发团购渠道，井台则计划重新推出老井台复刻版，以适当巩固高价位产品销售。


　　盈利预测与投资评级：公司产品矩阵定位清晰，在100~800 元区间各主力消费价位均有核心产品长期布局。在需求承压阶段，次高端价位向下波动相对更为突出，公司中高端价位产品收入承托能力有所体现，产品动销基础好于其他全国化二线酒企。参考2024 年预告数据以及渠道库存周期和消费环境变化，我们调整2024~26 年归母净利润至13.4、11.8、13.5 亿元（前值13.2、13.6、15.1 亿元），同比+5.7%、-12.1%、+14.3%，当前市值对应2024~26 年PE 为17/19/17X，维持“增持”评级。


　　风险提示：宏观表现不及预期、次高端主力价位竞争加剧、品牌建设及消费者培育费用投放超预期。

□.苏.铖./.孙.瑜    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司