宝丰能源(600989)：煤价下跌优势凸显 高分红+高成长可期

事件：3 月11 日，公司发布2024 年年报。2024 年公司实现营业收入329.8 亿元，同比+13.2%；归母净利润63.4 亿元，同比+12.2%；扣非归母净利润67.8 亿元，同比+14.0%。2024Q4 单季实现营业收入87.1 亿元，同比-0.3%，环比+18.0%；归母净利润18.0 亿元，同比+2.3%，环比+46.2%；扣非归母净利润18.7 亿元，同比+3.9%，环比+34.8%。


　　量增叠加价差修复，业绩环比改善明显。烯烃业务方面，2024 全年公司聚乙烯和聚丙烯销量分别为113.52 和116.49 万吨，同比+36.4%和+54.7%；2024Q4 单季产品销量30.97 和34.06 万吨，同比+4.9%和+26.8%，环比+23.6%和+35.1%。我们认为公司聚烯烃销量单四季度环比提升明显一方面源于三季度宁东装置检修的陆续恢复；另一方面得益于内蒙古烯烃项目第一系列生产线11 月份顺利试生产贡献量增。此外，受煤价下跌影响，公司聚乙烯和聚丙烯产品在价格与同期基本保持持平的背景下价差（按公司聚烯烃价格-6.75*动力煤采购价近似测算）分别+8.8%和+7.7%。焦炭方面，2024 年公司焦炭价格受地产低迷等影响承压下行，同比约-11.9%，但销量较同期仍有1.6%的正增。精细化工方面，产品高端化发展取得突破，2024 年2 月，宁东25万吨EVA 项目投产并顺利产出光伏级产品，全年EVA/LDPE 实现销量15.48 万吨，贡献约13.4 亿元营收。


　　煤价下跌成本释压，煤制烯烃充分受益。根据Wind，截至3 月13 日，内蒙古坑口原煤价格和秦皇岛港动力煤价分别较2024 年均价下跌157 和133 元/吨，较2024Q4均价下跌181 和165 元/吨。尽管聚烯烃价格近期受油价下跌影响有所回落，但从价差表现不降反增，截至3 月12 日，聚乙烯和聚丙烯价差较2024Q4 均值+64 和+706元/吨。考虑到煤制烯烃路线中仍以油头路线为主，随着煤炭价格的回落以及直接原料石脑油的价格支撑，煤制烯烃竞争优势或有望进一步放大。


　　内蒙项目逐步兑现，新疆项目高成长性。2024-2025 年是公司产能增量大年，内蒙古烯烃项目第一和第二系列100 万吨生产线已于2024 年11 月和2025 年1 月投产，第三系列100 万吨烯烃生产线计划将于2025 年3 月投产，待项目投产后公司烯烃产能将达到520 万吨，跃居国内煤制烯烃行业首位。随产能爬坡的陆续完成，预计公司产量也将实现跨越式增长，迈入业绩兑现期。此外，宁东四期烯烃项目场地平整、地基强夯等工程已按计划完成，新疆烯烃项目也已取得环评、安评等支持性专家评审意见。


　　高分红重视股东回报。基于对公司未来发展前景的信心及公司价值的认可，2024 年2月，公司对外发布“提质增效重回报”行动方案。从全年分红表现上看，2024 年公司合计现金分红（含税）金额30.1 亿元，分红比例达47.44%，较2023 年提升11.1pct。


　　盈利预测与投资评级：结合近期煤价表现以及公司后续项目投产节奏，我们调整公司2025-2026 年归母净利润至124.8 和140.5 亿元（原2025-2026 年盈利预测为124.7和139.1 亿元）并新增2027 年公司盈利预测为154.7 亿元，调整后盈利对应当前股价PE 为10.3、9.1、8.3 倍，PB 为2.4、1.9、1.6 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：油价大幅下跌；原料价格涨幅超预期；项目投放进度不及预期；需求景气不及预期等。

□.孙.颖./.聂.磊    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司