中国平安(601318)：2024增长有韧性 减值需关注

平安公布2024 业绩：2024 EPS RMB7.16，同比提升48%，略低于我们的预期RMB 7.34。前三季度同比36%，第四季度同比扭亏为盈，主要由投资收益高增推动。营运利润（OPAT）可比口径同比增长9.1%，核心利润稳定增长。寿险新业务价值（NBV）可比口径同比29%，前三季度同比34%，第四季度持平，具备韧性。财产险综合成本率（COR）为98.3%，较上年改善2.4pcts。DPS 同比增长5%，维持增长的历史态势。公司NBV 有望保持增长，维持“买入”。


　　寿险：NBV 增长有韧性


　　寿险NBV 可比口径同比增长28.8%。2024 年寿险产品预定利率下调，带动NBV 利润率改善至26%（新单保费基准，2023 年18.7%），意味着综合负债成本下降。代理人数量企稳回升， 2024 年四个季度分别为33.3/34.0/36.2/36.3 万人，同时产能持续提升，全年人均NBV 同比提升43.3%（可比口径下）。公司下调长期投资收益假设至4.0%（前值4.5%），对NBV 有负面影响。不考虑假设调整，NBV 同比下滑8%。我们预计平安2025 年NBV 增长16.2%。


　　财产险：承保表现良好


　　产险COR 98.3%，同比改善2.4pcts，主要来源于非车业务的大幅改善。车险COR 98.1%，虽然较上年上升0.4pcts，但仍处于健康水平；非车险COR98.8%，较上年大幅改善7.8pcts，显示信用保证保险业务的拖累已经消退。


　　该业务于4Q23 停止了新业务，随着存量业务的快速出清，保证保险COR同比改善29pcts 至102.2%。我们预计2025 年财产险整体COR 为98.3%。


　　营运利润稳步增长


　　OPAT 可比口径同比9.1%，摆脱了22 年以来的零增长或负增长状态。随着NBV 持续反弹，寿险OPAT 同比下降1.9%。其他业务受投资收益改善影响，OPAT 同比增长92.6%。值得注意的是，集团层面非贷款减值损失大幅上升至365 亿（上年162 亿），虽然资管板块减值损失131 亿，较上年173 亿减少，但寿险（223 亿）、产险（15 亿）、金融科技（68 亿）减值损失均大幅上升。其中金融科技板块可能因陆金所并表所致。大部分非贷款减值（337亿）发生在2H24。我们预计25 年归母OPAT 增长9.5%，DPS RMB2.73。


　　盈利预测与估值


　　考虑投资表现向好，我们调整2025/2026/2027 EPS 至RMB9.20/8.80/9.47（ 调整幅度： 28.4%/14.2%/- ）， 维持基于DCF 的A/H 目标价RMB73/HKD72，维持“买入”评级。


　　风险提示：NBV 增长大幅恶化，COR 大幅恶化，投资收益大幅恶化。

□.李.健    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司