金山办公(688111)2024年报点评：机构订阅和信创业务表现亮眼 WPSAI月活用户近2000万

核心观点


　　2024 年，公司实现营业收入51.21 亿元，同比增长12.40%；实现归母净利润16.45 亿元，同比增长24.84%。其中个人订阅业务收入31.00 亿元，同比增长17%；机构订阅业务收入10.64 亿元，同比增长11%；机构授权业务收入7.06 亿元，同比增长8%。考虑信创市场回暖，叠加公司全面拥抱AI 变革，WPS AI 月活用户数快速增长，我们认为公司有望将AI 产品的月活用户转换为付费用户，带动业绩提升，预计公司2025-2027 年营业收入分别为61.50/73.77/87.05 亿元，同比分别增长20.09%/19.96%/18. 01%，归母净利润为18.96/22.18/26.60 亿元， 同比分别增长15.24%/16.97%/19.96%，对应PE 76/65/54 倍，维持“买入”评级。


　　事件


　　2024 年，公司实现营业收入51.21 亿元，同比增长12.40%；实现归母净利润16.45 亿元，同比增长24.84%；实现扣非归母净利润15.56 亿元，同比增长23.30%。


　　简评


　　C 端业务受宏观影响增速略有放缓，机构订阅和信创业务表现亮眼。2024年，公司实现营业收入51.21亿元，同比增长12. 40%；实现归母净利润16.45 亿元，同比增长24.84%。分业务看，24 年公司个人订阅业务收入31.00 亿元，同比+17%。单Q4 收入8. 09亿元，同比+8%，较Q3 增速（+17%）有所放缓，较符合当期C端略微疲弱的消费情况；机构订阅业务收入10.64 亿元， 同比+11%，单Q4 收入3.73 亿元，同比+28%，较Q3 增速（+0%）提升明显，主因机构客户订阅转型持续推进，对当期确收金额影响逐步拉平；机构授权业务收入7.06 亿元，同比+8%；单Q4 收入2.38 亿元，同比+46%，较Q3 增速（+9%）显著上升，系Q4 信创落地节奏有所加速，随着27 年信创关键节点将近，后续相关业务增速有望保持；国际及其他业务收入2.50 亿元，同比- 13%；单Q4 收入0.74 亿元，同比-7%。


　　加大研发投入， 合同负债同比继续实现20%以上增长。2024 年，公司销售/管理/财务费用率分别为19.36%/7.86%/-0.31%，同比变动-1.87/ -1.89/+1.77pp，费用控制良好，仅财务费用率受利息减少影响有所增加；研发费用16.96 亿元，同比+15.16%，占收入比重达到33.11%，同比+0.79pp，系公司把握AI 落地趋势，持续加大产品迭代力度。24Q4 末，公司合同负债及其他负债总额达31.86 亿元，同比+20.75%，环比增加4.80 亿元，反应机构订阅客户持续从场地授权转成纯订阅模式。


　　B+C+G 全面推广AI 战略，用户量提升战略短期影响ARPU，看好25 年AI 付费渗透率提升推动业绩增长。24 年，公司于7 月正式发布WPS AI 2.0，面向个人推出写作/阅读/数据/设计等AI 助手，降低用户使用门槛，提升办公效率，月度活跃用户数已达1968 万；面向B 端则提供WPS 365 及WPS AI 企业版，助力企业客户落地模型应用、知识应用和数据应用；此外，公司还面向党政客户的金山政务办公模型，发布WPS AI 政务版，为政务场景提供智能化支持。当前公司注重AI 普惠化（加大推广力度，培育用户习惯），24 年A RPU 持平略降；随着DS、Manus 等产品极大提高用户对AI 落地的想象空间，预计25 年公司能较快提高AI 产品用户的付费率，实现规模化商业落地。


　　投资建议：考虑信创市场回暖，叠加公司全面拥抱AI 变革，WPS AI 月活用户数快速增长，我们认为公司有望将AI 产品的月活用户转换为付费用户， 带动业绩提升，预计公司2025-2027 年营业收入分别为61.50/73.77/87.05 亿元，同比分别增长20.09%/19.96%/18.01%，归母净利润为18.96/22.18/26.60 亿元，同比分别增长15.24%/16.97%/19.96%，对应PE 76/65/54 倍，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　（1）公司产品定价不及预期；在W PS AI 功能和微软365 Copilot 类似的情况下，金山产品定价存在不及预期可能；（2）行业竞争加剧：AI 技术存在平权可能，其余企业存在推出类似产品的可能性导致行业竞争加剧；（3）AI 赋能不及预期：AI 模型实施效果不及预期会影响企业经营；（4）机构业务推进情况不及预期：B 端采购预算受政策和自身业务发展双重影响，其中国产化产品采购动力受政策影响较大，受外部环境影响，今年国产化产品推进存在不及预期可能，影响公司机构业务的推进；（5）公司及子公司涉及诉讼风险：公司2 3 年0 7月18 日公告冠群公司对金山办公和子公司数科公司提起诉讼，针对OFD 文档处理软件在金融行业的独家代理权纠纷，提出禁止金山办公和数科公司在2025 年12 月31 日前向金融、证券、保险、信托行业进行数科OF D文档处理软件销售，要求赔偿因侵权给冠群公司造成的损失人民币1.5 亿元，目前本案已经开庭审理。

□.应.瑛    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司