新宙邦(300037)：费用减值等影响业绩 25年氟化工有望引领增长

公司24 年收入78.47 亿元，同比+4.9%，归母净利润9.42 亿元，同比-6.8%，低于我们此前10.96 亿元预测，主要系年底费用和减值亏损计提较多，电解液盈利比预期略低。我们预计25 年有机氟随着新产品放量有望保持收入高增长，电解液量增+一体化布局降本稳定盈利，维持“买入”评级。


　　24Q4 业绩环比下滑主要系年底费用和减值亏损计提24Q4 收入21.80 亿元，同/环比+14.64%/+4.57%，归母净利润2.41 亿元，同/环比+12.47%/-15.78%，扣非2.44 亿元，同/环比+15.52%/-11.43%，毛利率/净利率达24.95%/11.23%，环比-0.78/-2.61pct，净利率环比下滑较多主要系年底奖金计提、研发费用计提增加导致费用率提升（24Q4 期间费用率达11.14%，环比+1.87pct），同时公司Q4 计提资产减值0.19 亿元，公允价值变动损益-0.14 亿元，联营企业投资收益-0.16 亿元。


　　我们预计有机氟24Q4 出货环增，25 年海德福减亏+二代品放量利润增长我们推测24Q4 有机氟受益于氟化液出货量环比增长，净利环比增长。24年有机氟毛利率有所下滑主要系部分业务终端销售确认到半导体化学品板块。24 年有机氟业务主体子公司海斯福盈利8.1 亿元，海德福亏损1.1 亿元，合计盈利7 亿元，考虑海斯福还包括部分亏损的国内电解液业务，推测有机氟24 年实际盈利大于7 亿元。我们预计25 年随着海德福产品导入放量有望减亏，叠加海斯福二代产品出货继续增长，有机氟业绩将继续增长。


　　电解液Q4 环比量升利减，投资石磊完善一体化布局


我们推测24 Q4 电解液出货量6 万吨，环比提升，单吨盈利环比有所下滑，主要系国内竞争更加激烈且公司国内收入占比提升。我们预计国内电解液行业盈利在24Q4 见底，六氟磷酸锂价格已经企稳反弹，公司25 年电解液出货量继续增长，考虑到国内占比提升，盈利能力同比24 年或下滑。24 年11 月，公司投资江西石磊，补全六氟磷酸锂布局，有利于保供与降本。


　　维持“买入”评级


　　考虑到国内电解液占比提升，我们下修电解液业务毛利率假设，我们预计公司25/26 年归母净利润分别为11.14/12.59 亿元（前值14.54/17.75 亿元，下修23%/29%），新增27 年归母净利润预测15.67 亿元。参考可比公司 25 年Wind 一致预期下平均 PE 30 倍，考虑到公司氟化工出货表现优异，二代品产品逐步放量，给予公司25 年合理PE 31 倍，对应目标价45.88 元（前值52.09 元），维持“买入”评级。


　　风险提示：电解液出货量和毛利率提升不及预期，有机氟化工收入增长不及预期，半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期。

□.申.建.国./.边.文.姣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司