建设银行(601939)：单季息差回升 经营底盘稳健

建设银行披露2024 年度报告，24A 营业收入、PPOP、归母净利润同比增速分别为-2.54%、-4.03%、0.88%，增速分别较24Q1~3 变动+0.76pct、+0.19pct、+0.75pct，业绩增速边际回升。累计业绩驱动上，规模、其他非息、拨备计提、有效税率下降为主要正贡献，净息差收窄、中收负增和成本收入比上升为主要负贡献。单季度来看，24Q4 营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为-0.09%、-3.26%、3.37%，增速环比分别变动+2.63pct、+1.24pct、-0.42pct。


　　核心观点：


　　亮点：（1）负债成本改善，测算单季度息差回升。公司24 年净息差1.51%，较24Q1~3 收窄1bp，且根据我们测算，公司测算24Q4 单季度息差1.49%，环比提升4bp，其中24Q4 测算生息资产收益率环比下降9bp，预计主要受存量按揭下调、LPR 下调、化债、市场利率下行等多重因素影响，但负债成本改善更多，24Q4 测算计息负债成本率下降14bp，预计主要受益于前期挂牌利率下调成效释放，以及各项自律政策的落地，尤其24A 对公活期存款成本率和个人定期存款成本率较上半年分别压降9bp、8bp，成效显著，带动全年息差边际企稳。（2）不良稳定，关注率改善，关注零售风险暴露。公司24Q4 末不良率1.34%，环比回落1bp，保持稳健，其中，24 年末对公贷款不良率1.65%，较24Q2 末改善4bp，主要是传统基建、房地产等行业不良率改善较多，制造业不良率有所上行；24 年末零售贷款不良率0.98%，较24Q2 末上升14bp，消费贷和信用卡不良率上升较多。从各项前瞻性指标来看，24Q4 末关注率1.89%，较24Q2 末改善18bp，逾期率1.28%，较24Q2 末上升1bp，预计主要零售端风险暴露仍有压力，后续保持关注。24Q4 末拨备覆盖率233.60%，环比下降3.43pct，拨备安全垫仍夯实。（3）其他非息高增。24 年其他非息收入同比增长50.56%，主要增量收益来自交易户浮盈和配置户收益兑现。


　　关注：（1）规模扩张放缓。资产端，24 年生息资产同比增长5.75%，其中贷款同比增长8.33%，24 年信贷挤水分和零售需求偏弱背景下，增速同比下滑较多，对公和零售贷款增速均有不同程度下滑，零售端主要受按揭拖累，但消费贷和经营贷随着促消费政策的深化和小微个体户覆盖的推进，实现了高增长；对公端增速小幅放缓，普惠金融、县域等重点领域依旧实现较高增速。另外，投资类资产保持较高增速，与行业趋势一致，主要增量在配置户；同业和存放央行资产规模缩量；负债端，手工补息影响下，24 年存款增速3.8%，较23 年下滑较多，公司加大了主动负债的获取，发行债券规模实现较高增长。（2）成本收入比上升。2024 年公司成本收入比29.44%，较23 年上升1.24pct。主要为收入端压力较大，公司坚持全面成本管理，提升费用开支效率，业务及管理费24 年增速控制在2%。


　　投资建议：24 年在信贷挤水分和弱需求下，公司规模扩张虽放缓，但负债端成本压降带动息差企稳，资产质量相对稳健，总体经营底盘仍稳，25 年随着政策发力，实体经济回暖，各项经营指标有望持续改善，配置价值仍在，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：经济下行超预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。

□.王.先.爽./.文.雪.阳    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司