天味食品(603317)：Q4主业表现亮眼 外延并购双向赋能

事件。公司发布2024 年年报：2024 年公司实现营业总收入34.76 亿元，同比+10.4%，归母净利润6.25 亿元，同比+36.8%；其中Q4 单季公司实现营业总收入11.12 亿元，同比+21.6%，归母净利润1.92 亿元，同比+41.0%。


　　同时公告2024 年利润分配方案：每股派发现金红利0.55 元（含税），分红率为93.6%。


　　Q4 收入环比提速，底料旺季表现优异。分产品：24 年中式菜调业务收入同比+16.6%（量+16.7%，价-0.1%），我们认为或受益于产品升级推新与食萃食品表现良好。24 年火锅调料营收同比+3.5%（量+7.9%，价-4.1%）， 24Q4中式菜调/火锅调料收入分别同比+25.2%/+25.3%，我们认为或受益于春节提前铺货与旺季表现良好。香肠腊肉调料24 年/24Q4 收入同比+11.0%/-3.4%。


　　食萃食品收入延续高增。24 年食萃收入同比+40.8%，延续高速增长，25 年1-2 月收入同比+34%。


　　Q4 线下主业表现亮眼，南部地区收入延续高增。分渠道：24 年线下/线上收入分别同比+4.4%/+51.7%。24Q4 线上渠道延续高增，同比+26.5%至2.03亿元，线下渠道显著提速，同比+19.4%至9.07 亿元。分地区：南部地区收入快速增长，24 年/24Q4 收入同比+18.2%/+41.9%；西部/东部/中部/北部地区24 年营收分别同比+16.5%/+7.1%/+6.2%/-2.3%， 24Q4 分别同比+23.3%/+15.6%/+17.3%/+11.6%。公司持续推进优商扶商，24 年经销商平均规模同比+15.8%；24Q4 经销商净减少112 家至3017 家。


　　毛利率延续上行， 费用管控良好。24 年/24Q4 毛利率分别同比+1.90pct/+0.54pct 至39.8%/40.8%，我们认为或受益于原材料成本下降与产品结构优化；其中24 年中式菜调/火锅调料/香肠腊肉调料毛利率分别同比+2.64pct/+3.73pct/-8.49pct。销售费用率24 年/24Q4 分别同比-2.39pct/-3.15pct，其中24 年广告市场费用率同比-2.35pct，我们认为或与公司降本增效与费投结构调整有关； 管理费用率24 年/24Q4 分别同比-0.96pct/-0.72pct，主要受益于股权激励费用率降低（24 年同比-0.71pct）。


　　实际所得税率拖累盈利，24 年/24Q4 归母净利率分别同比+3.46pct/+2.39pct至18.0%/17.3%。


　　24 年收购加点滋味，进一步完善线上渠道网络。24 年12 月31 日公司完成加点滋味63.84%股权收购，进一步拓张线上渠道网络，完善产品矩阵。加点滋味聚焦年轻群体，打造快手招牌菜、快手凉拌菜、轻食水煮菜、风味汤底四大系列，王牌单品关东煮调味料24 年销量突破1000 万包。加点滋味产品成功进驻盒马、叮咚买菜、美团、朴朴超市等渠道，线上渠道累计用户800万，多款产品获得线上抖音调味料爆款榜单TOP1。


　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.67、0.76、0.87 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2025 年20-25 倍PE，对应合理价值区间为13.31-16.64 元，维持“优于大市”评级。


　　风险提示。原材料价格大幅波动，行业竞争加剧等。

□.颜.慧.菁./.张.嘉.颖    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司