深信服(300454)：Q4现金流表现优异 迎接AI新机遇

高度看好公司长期发展，维持“买入”评级


　　我们维持公司2025-2026 年归母净利润预测为4.20、5.62 亿元，新增2027 年预测为6.85 亿元，EPS 分别为1.00、1.33、1.62 元/股，当前股价对应2025-2027年PE 分别为103.5、77.3、63.4 倍，考虑公司在云与网安领域的领军地位及长期成长性，维持“买入”评级。


　　费用管控成效突出，Q4 现金流表现优异


　　（1）2024 年公司实现营业收入75.20 亿元，同比下滑1.86%；实现归母净利润1.97 亿元，同比下滑0.49%；实现扣非归母净利润7681.57 万元，同比下滑30.45%。


　　分业务来看, 公司网络安全业务收入为 36.29 亿元，同比减少 6.75%;公司云计算及 IT 基础设施业务收入为 33.84 亿元，同比增长 9.51%；此外，公司基础网络及物联网业务收入为 5.06 亿元，同比减少25.53%。（2）2024 年公司综合毛利率为61.47%，同比下降3.66 个百分点，主要受国内市场激烈的竞争和公司业务结构变化等因素影响。公司加强人员及费用管控，公司三费（研发、销售、管理费用）合计下降约 6.25%。（3）值得关注的是，全年公司经营活动净现金流为8.12 亿元，Q4 单季度为15.43 亿元，同比增长48.62%，创历史最高水平。


　　一朵云全面向AI 升级，降低大模型整体使用成本公司近期宣布一朵云全面向AI 升级，（1）线下基础设施从传统业务承载平台向智算承载平台升级，广泛适配包括DeepSeek 在内的最新大模型。（2）线上托管云上线全新AI 服务目录，提供DeepSeek 等企业级大模型服务，用户可通过订阅来快速获取AI 能力。（3）全新发布AI 应用创新平台，助力用户快速构建大模型应用，让AI 应用的开发和运营变得更简单。向AI 升级后，公司能够提供HCI+AICP 新一代超融合解决方案，全面优化推理性能，让跑在一朵云上的大模型应用可以实现推理性能的大幅提升，降低大模型整体使用成本。我们认为Deepseek 开启AI 平权时代，大模型的私有化部署需求旺盛，公司作为国内AI基础设施领先厂商之一，有望迈入新发展时代。


　　风险提示：政府财政支出紧张风险；市场竞争加剧风险；新业务进展不及预期。

□.陈.宝.健./.刘.逍.遥    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司