海信家电(000921)：24年海外表现强 看好25年稳步增长

公司公布2024 年业绩：收入927.46 亿元，同比+8.35%；归母净利33.48亿元，同比+17.99%。其中，24Q4 营收同比+7.08%，归母净利同比+34.91%。


24 年业绩基本符合我们预期（预期归母净利32.74 亿元）。公司海外白电业务表现更为积极，本土化研发赋能海外品牌业务，中南美及东盟市场仍有空间，而国内换新补贴延续，内销或维持增长。年报每股分红1.23 元，延续50%左右的股利支付率。维持“增持”评级。


24 年中央空调承压，25 年内外销收入或均有韧性24 年公司海外业务拓展积极（外销收入同比+27.6%，其中白电外销+36%），内销受到央空拖累（内销收入同比-2.1%）。分产品来看：1）中央空调，海信日立收入同比-6.4%（工程及家装零售均承压）；2）家用空调收入同比+18.5%；3）冰洗收入同比+18.3%；4）三电收入同比小幅下滑。2025 年，我们认为：1）中央空调业务有望受益于地产需求恢复；2）家用空调及冰洗业务内销受益于以旧换新，而海外继续拓展多元，收入或有韧性；3）三电逐步转型，收入或逐步企稳。


24 年海外收入占比提升拉低毛利率，看好25 年毛利率恢复在外销收入占比提升影响下，24 年公司毛利率为20.78%，同比-0.43pct。


我们预计2025 年国内毛利率小幅恢复（看好高毛利中央空调业务触底恢复、国补红利、高端璀璨系列积极增长），海外业务毛利率或较为稳定（公司海外品牌业务占比较高，产品结构或小幅优化）。


24 年期间费用率同比上行，预计25 年有优化空间24 年公司整体期间费用率同比+0.39pct，主要受研发支出增长、汇兑收益下降影响，研发、财务费用率分别同比+0.47pct/+0.2pct。随着公司内部降本、研发资源共享推进，我们预期25 年公司整体期间费用率或有优化空间。


关注国内换新需求弹性及海外业务的稳步推进


我们预期25-27 年归母净利为37.5/42.0/47.0 亿元（25-26 年前值37.4/41.8亿），对应EPS 为2.71/3.03/3.39 元，基于换新政策利好，上调了收入预期，而考虑会计政策调整及外销韧性影响，下调了毛利率假设。采用分部估值法，央空与家电/汽零可比公司Wind 一致预期25 年PE 均值分别为11x/28x，我们认为公司品牌具备优势，受益于换新需求释放，给予央空与家电25 年13xPE，对应481.16 亿市值，汽零业务缓慢恢复，给予汽零业务25 年20xPE，对应9.82 亿市值，整体对应A 股目标价35.42 元（前值35.37 元），并参考过去1 年H/A 股价=78%，对应H 股港币29.94（前值29.67 港元）。


风险提示：原材料价格大升；地产回暖偏弱；中央空调需求遇冷。

□.樊.俊.豪./.王.森.泉./.周.衍.峰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司