天味食品(603317)：24年达成目标 线上渠道表现亮眼

事件：天味食品发布24 年年报，2024 年实现营收34.76 亿元，同比+10.4%，达成员工持股计划考核目标（24 年营收同比增长不低于10%）；归母净利润6.25 亿元，同比+36.8%；扣非归母净利润5.7 亿元，同比+40%。其中，24Q4 实现营收11.1亿元，同比+21.6%；归母净利润1.9 亿元，同比+41%；扣非归母净利润1.8 亿元，同比+44%。24 年公司拟派发现金红利5.85 亿元，叠加回购0.25 亿元，24 年分红率达到97.62%。


　　Q4 旺季火锅调料营收增长较快，线上渠道表现亮眼。分产品：24 年/24Q4 火锅调料营收分别为12.65/4.71 亿元，分别同比+3.5%/+25.3%；拆分量价来看，2024 年销量同比+7.9%，单价同比-4.1%，单价下滑估计主要是公司调整费用政策，将补贴调整为货品折扣；Q4 增速较高主要系火锅调料进入销售旺季，叠加前期渠道调整收效，25 年春节提前导致备货错期。24 年/24Q4 中式菜品调料营收分别为17.71/4.99亿元，分别同比+16.6%/+25.2%，估计主要是食萃业务增长；拆分量价来看，2024年销量同比+16.7%，单价基本同比持平。24 年/24Q4 香肠腊肉料营收分别为3.29/1.10 亿元，分别同比+10.99%/-3.4%。分渠道：24 年/24Q4 线下渠道分别实现营收28.74/9.07 亿元，分别同比+4.4%/+19.4%；24 年/24Q4 线上渠道分别实现营收5.96/2.03 亿元，分别同比+51.7%/+26.5%。线上渠道营收同比高增估计主要系食萃业务增长。分地区：24 年东部/南部/西部/北部/中部地区营收分别同比+7.1%/+18.2%/ +16.5%/-2.3%/+6.2%；24Q4 东部/南部/西部/北部/中部地区营收分别同比+15.6% /+41.9%/+23.3%/+11.6%/+17.3%。西部作为公司大本营，保持较快增速，另外南部营收增速也较快。


　　截至24 年末，公司共有3017 个经销商，较23 年末减少148 家，减少经销商主要来自东部/北部/中部，分别减少33/50/52 家。


　　成本下降助推盈利能力改善，期间费用管控严格。24 年/24Q4 公司毛利率分别为39.8%/40.8%，分别同比+1.9/+0.5pcts。毛利率上升主要系原材料成本下降。费用方面，24 年/24Q4 公司的期间费用率分别为19.2%/20.3%，分别同比-3.1/-4.0pcts。


　　其中，24 年/24Q4 销售费用率分别为13.0%/15.3%，分别同比-2.4/-3.2pcts。销售费用率下降主要系公司广告及市场费用降低，24 年广告及市场费用同比-20.8%。


　　24 年/24Q4 管理费用率分别为5.3%/4.8%，分别同比-1.0/-0.7pcts，降低主要系股权激励费用摊销以及业务招待费减少，24 年股权激励费用/业务招待费分别同比-41.7%/-46.2%。综上，24 年/24Q4 公司归母净利率分别为18.0%/17.3%，分别同比+3.5/+2.4pcts。


　　24 年激励目标顺利达成，看好公司25 年发展前景。24 年公司营收同比增长10.4%，达成激励目标。产品端推出第三代厚火锅、好人家汤料系列等新品；渠道端扩大“优商”范围，通过对经销商的精细化分级运营管理，提升运营效率。25 年公司计划营收和净利润同比增长均不低于15%，渠道端将持续拓展下沉市场，推动网点和产品覆盖度增长；组织建设方面，公司将推进大区自主经营，提升组织效能。


　　盈利预测、估值与评级：考虑行业竞争加剧，我们下调公司25-26 年归母净利润预测分别至7.08/7.97 亿元（较前次预测分别下调1.8%/3.3%），新增27 年归母净利润预测为8.72 亿元，折合25-27 年EPS 分别为0.66/0.75/0.82 元；当前股价对应25-27 年PE 分别为21x/19x/17x。公司作为中国复合调味品行业的优秀企业，拥有“好人家”、“大红袍”等多个品牌，已树立较强的品牌力，逐渐加强B 端渠道布局，我们看好公司未来发展前景，维持“增持”评级。


风险提示：原材料大幅波动、产品动销不及预期、食品安全问题。

□.陈.彦.彤./.汪.航.宇./.聂.博.雅    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司