华兰生物(002007)2025年年报点评：血制品蓄势 疫苗出清

事件：


　　公司发布2024 年年报，期内营业收入为43.8 亿元，同比下降18.0%；归母净利润为10.9 亿元，同比下降26.6%；扣非归母净利润为9.8 亿元，同比下降22.6%；基本每股收益0.60 元。24Q4 单季度营业总收入8.9 亿元，同比下降37.8%；归母净利润1.6 亿元，同比下降60.4%。


　　业务拆分：血制品业务稳健增长，疫苗降价消极影响出清血制品业务稳健增长。2024 年，公司血制品业务分部营收32.5 亿元，同比增长10.9%；我们测算分部归母净利润9.5 亿元，同比增长约5.4%，血制品业务整体毛利率54.4%，基本与2023 年持平（毛利率54.3%）。疫苗业务经营下滑明显，华兰疫苗营收11.3 亿元，同比大幅下降53.1%，净利润2.1 亿元，贡献母公司华兰生物净利润1.4 亿元左右（持股比例67.4%），同比大幅下降76.1%。经营下滑主要是由于2024 年公司对四价流感疫苗产品价格进行了调整，主要产品价格下调 40%以上；同时由于国内已有12 家公司四价流感疫苗产品获批上市，行业竞争加剧，公司四价流感疫苗实际生产批签量（2023年共88 批次，2024 年67 批次）和接种率均同比有所下滑。疫苗业务在公司整体归母净利润中贡献下降到13%左右（2023 年为39%），我们判断疫苗降价消极影响基本出清。


　　采浆量继续快速提升，血制品业务成长蓄势待发采浆量连续两年快速增长，浆量仍有较大提升空间。2024 年公司采浆量1586吨，同比增长18.2%；2023 年采浆量1342 吨，同比增长19.6%，公司采浆量连续两年快速增长，为后续血制品业务成长奠定基础。公司共有34 个单采血浆站（含分站），浆站分布在河南（12 个）、重庆（17 个，含6 个分站）、广西（4 个）和贵州（1 个）四个省市，其中在营浆站33 家，预计在建重庆丰都浆站年中投产采浆。老站采浆持续挖潜，我们推算原有25 个老站（含分站）年均单站采浆量上升到59 吨左右，同比增长14.5%左右，老站挖潜贡献近两年血浆主要增量。河南7 个新投产浆站正处于采浆爬坡期，采浆区域人口稠密，覆盖常住人口605 万人，均站约86 万人口，血浆资源禀赋较好；随着老站采浆挖潜和新浆站采浆爬坡上量，未来浆量仍有较大提升空间，公司血制品业务成长蓄势待发。


　　盈利预测及投资建议


　　盈利预测：我们预测公司2025-2027 年，营收分别为51.2/58.3/65.4 亿元，分别同比增16.8%/14.0%/12.1%；归母净利润为14.1/16.4/18.8 亿元，分别同比增29.6%/16.2%/14.7%。当前市值283 亿元（截至2025.3.31 日收盘数据），对应PE（2025E）为20.1 倍。


　　投资建议：公司疫苗业务降价消极影响出清，但血制品业务原料血浆正处于快速增长阶段，血制品业务成长蓄势待发，维持“推荐”评级。


　　风险提示：新浆站采浆不及预期；进口白蛋白价格冲击；血制品生产质量风险；流感疫苗竞争加剧，继续降价风险；系统风险。

□.李.志.新    .诚.通.证.券.股.份.有.限.公.司