凯莱英(002821)：持续推进降本增效 布局海外商业化产能 在手订单保持高速增长 看好公司长期稳

公告：凯莱英发布2024 年报。2024 年，公司营业收入58.05 亿元，同比下降25.82%，剔除上年同期大订单影响后，同比增长7.40%。归母净利润9.49亿元，同比下降58.17%；2024 年第四季度，公司营业收入16.64 亿元，同比增长15.41%，归母净利润2.39 亿元，同比增长306.48%。


　　2024 年分业务板块经营情况：


　　（1）小分子CDMO 业务稳健增长。收入45.71 亿元，剔除大订单影响后同比增长8.85%。通过持续的提升运营效率和成本控制，小分子业务实现毛利率47.95%。2024 年，公司交付商业化项目48 个，新增商业化项目8 个，收入28.04 亿元，剔除大订单影响后同比增长4.16%；交付临床阶段项目456个，其中临床Ⅲ期项目73 个，收入17.67 亿元，同比增长17.23%。根据在手订单，预计2025 年小分子验证批阶段（PPQ）项目达12 个，已形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。


　　（2）新兴业务开始储备商业化订单。收入12.26 亿元，同比增长2.25%。受国内市场持续低迷、部分业务仍处于产能爬坡期等因素影响，新兴业务毛利率为21.67%，随着产能利用率的持续提升，2024 年下半年毛利率已呈现向好的趋势。根据在手订单，预计2025 年新兴业务验证批阶段（PPQ）项目达13 个，形成了充足的商业化订单储备。


　　其中：（i）化学大分子业务：收入同比增长13.26%，其中第四季度收入环比增长超200%，全年共完成项目227 个。截至年报披露日，在手订单同比增长超130%，其中海外订单同比增长超260%，我们预计2025 年该板块收入将实现翻倍以上增长。在减重领域参与全球范围内多个从早期到中后期多肽项目，助力多个小核酸、ADC 客户海外授权交易，并延续至海外客户服务；持续加大各板块中后期项目开拓，2025 年验证批阶段（PPQ）项目超过10个，助力国内重要客户GLP-1 多肽项目动态核查顺利通过，为2025 年实现首个多肽项目商业化供货奠定基础。公司加快产能建设，2024 年末多肽固相合成产能约21000L，预计2025 下半年多肽固相合成总产能将达30000L。


　　（ii）制剂CDMO 业务：收入略有下滑。2024 年交付项目近200 个，后期项目持续增加，2024 年完成5 个动态核查（PAI），新增6 个NDA 项目，共服务27 个NDA 阶段项目，新增1 个商业化项目。截至年报披露日，在手订单同比增长30%。


　　（iii）临床CRO 业务：收入同比小幅下降，承接新项目197 个。2024 年，临床研究板块成功获得5 项中国IND 默示许可，海外业务发展持续推动，新增海外申报及临床订单12 个。截至2024 年末，公司正在进行的临床研究项目269 个，其中II 期及以后的项目94 个。


　　（iv）生物大分子CDMO 业务：持续聚焦偶联药物业务，收入同比增加13.91%，新增15 个ADC IND 项目和3 个BLA项目。截止年报披露日，生物大分子业务有包含IND、临床以及BLA 阶段项目的在手订单接近60 个，其中ADC 项目占比订单数量超60%，订单同比增长56%，展现了公司在ADC 领域的竞争力和全球化服务能力。


　　（v）技术输出业务：接洽了来自医药、农药、材料等精细化工领域的约150 家客户，新承接项目超20 个，新客户占比超80%。


　　（vi）合成生物技术业务：收入同比增长33.22%，收入来源的80%以上为境外客户，接触新客户近100 家。同多个跨国公司客户达成酶工程早期技术路线开发合作，多项酶技术应用于药物合成工艺中。


　　持续加大业务开拓力度，新签订单保持较高增速。2024 年累计新签订单同比增长约20%，其中，来自于欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平，订单承接保持向好趋势。截至年报披露日，不含本报告期已确认的营业收入，公司在手订单总额10.52 亿美元，较同期增幅超过20%。


　　加速产能的全球化布局，海外产能进入爬坡期。公司加速全球化布局，欧洲首个研发及中试基地投入运营，加速全球市场拓展，2024 年来自美国市场客户收入33.71 亿元，剔除大订单影响后同比增长18.41%，来自欧洲市场客户收入7.35亿元，同比增长101.33%。公司UK Sandwich site 在2024 年下半年投入使用后尚处于爬坡期，波士顿研发中心投入运营尚未完成爬坡。


　　盈利预测。我们预计2025-2027 年EPS 分别为3.03、3.60、4.42 元，公司作为行业内国际化的龙头，参考可比公司估值，我们认为给予25 年30-35 倍PE 比较合理，对应合理价值区间为90.87-106.01 元，维持“优于大市”评级。


　　风险提示。中美地缘政治风险升级致海外业务受限，业务不达预期风险；行业竞争恶化风险；药企研发费用下降风险；汇率波动风险；核心技术人员流失；客户创新药销售不及预期风险。

□.贺.文.斌./.余.文.心./.周.航    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司