华能国际(600011)：火电盈利大幅改善 风光装机快速增长

投资要点


　　事件：公司发布2024 年年报，2024 年公司实现营业收入2455.51 亿元，同比-3.48%；归母净利润101.35 亿元，同比+20.01%；扣非归母净利润105.22 亿元，同比+87.50%。其中，公司2024 年Q4 实现营收611.55 亿元，同比-3.04%；分别实现归母净利润和扣非归母净利润-2.77/4.81 亿元，同比+93.26%/+112.70。


　　煤价下降带动燃料成本减少，火电盈利大幅改善。


　　2024 年 公司整体营收略有下滑，分板块看，全年公司煤机/燃机/风电/光伏/水电/生物质发电分别实现收入1802/195/168/71/3.1/1.5 亿元，同比变化-4.59%/-2.34%/+11.03%/+52.96%/+23.30%/-76.11%。


　　1）从量上看，2024 年煤机/燃机/风电/光伏/水电/生物质发电的上网电量同比分别变化-1.74%/-2.7%/+16.07%/+66.13%/+24.79%/-19.15%，其中风电和光伏上网电量明显提升，我们认为主要系2024 年公司新增并网的9692.76MW 装机中，新能源装机容量就达到了9417.71 兆瓦，为公司风光电量增长奠定了基础，而水电上网电量亦有提升，我们认为或系2024 年来水整体偏丰导致水电出力增加所致。


　　2）从价上看，2024 年公司发电项目的上网电价整体下滑，平均上网结算电价为494.26 元/MWh，同比下降2.85%；其中煤机/燃机/风电/光伏/水电/生物质发电的上网电价分别同比-2.21%/-0.3%/-4.29%/-11.11%/-1.35%/-86.04%。


　　3）从成本上看，2024 年受煤价下行影响，境内火电厂售电单位燃料成本为300.31 元/兆瓦时，同比下降 8.00%；公司境内燃料成本同样显著降低，实现煤炭采购均价（含运输成本和税费）同比下降8.27%；带动境内燃料成本同比减少138.81 亿元，降幅为9.40%。


　　综上，2024 年公司煤机/燃机/风电/光伏/水电/生物质发电分别实现利润总额71.38/10.84/67.72/27.25/-1.20/-8.65 亿元，同比分别+1548%/+40%/+15%/+33%/-806%/-2010%，火电盈利大幅改善。


　　分红金额保持增长，风电或为今年投资重点。


　　根据公司公告，2024 年公司现金分红总额达到42.38 亿元，同比增长34.97%，股利支付率达到41.82%，同比提升4.65pct。根据资本开支计划，2025 年公司火电/水电/风电/煤炭/太阳能/技改/港口领域的投资预计分别为88/5/362/11/150/76/1.5 亿元，其中风电投资额显著增长44.48%，为今年投资重点。


　　盈利预测：我们预测公司2025-2027 年分别实现归母净利润111.14、122.21、132.95 亿元，对应PE 分别为9.94、9.04、8.31 倍。给予 “买入”评级。


　　风险提示：煤价大幅上涨的风险；新能源装机成本大幅上涨的风险；上网电价下调的风险；新能源新增装机不及预期的风险。

□.汪.磊./.范.笑.男    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司