华兰生物(002007)：血制品业务稳健增长 期待流感疫苗销售回暖

核心观点


　　3 月28 日，公司发布2024 年年报，业绩符合预期。公司为血制品和疫苗行业的头部企业，2025 年血制品业务实现稳健增长，采浆量提升及浆站建设持续推进，取得良好成效。疫苗业务受价格及市场竞争影响，销售有所下滑。预计2025 年，公司血制品业务有望保持稳健增长，新浆站采浆量爬坡叠加老浆站效率提升，将推动采浆量进一步增长。随着流感疫苗价格调整后可及性提升，接种率有望进一步提升，推动流感疫苗销售恢复性增长。


　　事件


　　公司发布2024 年年报，业绩符合预期


　　3 月28 日，公司发布2024 年年度报告，实现：1）营业收入43.79 亿元，同比下降18.02%；2）归母净利润10.88 亿元，同比下降26.57%；3）扣非归母净利润9.81 亿元，同比下降22.56%；4）基本每股收益0.60 元。业绩符合预期。


　　公司利润分配预案为：以18.29 亿股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利2 元（含税），送红股0 股（含税），不以公积金转增股本。


　　简评


　　流感疫苗销售承压，影响全年收入增速及利润水平2024 年第四季度，公司实现营业收入8.89 亿元，同比下降37.82%；归母净利润1.64 亿元，同比下降 60.37%；扣非归母净利润1.64 亿元，同比下降54.69%。24Q4 及全年公司收入同比有所下滑，主要由于四价流感疫苗价格调整，叠加流感疫苗销量同比下滑，导致疫苗板块收入下降；利润同比下降，除疫苗销量下滑外，主要由于四价流感疫苗降价后毛利率降低，同时收入占比减少，影响整体毛利率水平。


　　血制品业务：业绩保持稳健增长，采浆量增长及浆站拓展再创佳绩2024 年，公司血制品业务实现收入32.46 亿元，同比增长10.91%；毛利率54.41%（+0.07pct），同比保持稳定。分产品来看，公司人血白蛋白收入12.29 亿元（+16.27%），毛利率54.91%（-2.23pct）；静丙收入9.29亿元（+9.94%），毛利率51.05%（-2.70pct）；其他血制品收入10.88 亿元（+6.19%），毛利率56.71%（+4.77pct）。


　　各类血制品销售均呈现较好增长，主要受益于采浆量增长带来的供给端改善。其他血制品毛利率提升较多，主要由于血浆利用率提高，成本得到分摊。白蛋白及静丙毛利率有所下降，主要由于23 年同期白蛋白及静丙价格较高，24 年价格有所调整，对毛利率造成一定影响。


　　2024 年，公司积极推进浆站建设，邓州、襄城和杞县和巫山单采血浆站建成并取得采浆许可证，实现顺利开采；在重庆市丰都县获批设置新建浆站，正按计划开展建设工作。公司目前共有在营浆站33 家（含分站），2024 年实现采浆量1586.37 吨，同比增长18.18%，采浆量增长再创佳绩。预计2025 年，新浆站采浆量持续爬坡叠加老浆站采浆能力提升，将助力公司采浆量保持长期增长，为业绩增长打下坚实基础。


　　疫苗业务：价格及销量下降影响业绩表现，市场地位保持领先2024 年公司疫苗业务实现收入11.17 亿元，同比下降53.54%；毛利率81.93%（-6.39pct）。收入大幅下降及毛利率下降，主要由于公司四价流感疫苗价格下调，叠加疫苗销售量同比下降所致。2024 年公司流感疫苗批签发共计78 批次，其中四价流感疫苗（成人剂型）55 批次，四价流感疫苗（儿童剂型）12 批次，三价流感疫苗11 批次。尽管面临激烈的市场竞争及价格压力，公司四价流感疫苗及流感疫苗批签发批次数量继续保持国内领先地位。预计2025 年，随着价格企稳，叠加价格调整后疫苗可及性提升，流感疫苗接种率有望进一步提升，公司将凭借领先的市场地位，继续实现产品销售恢复性增长。公司吸附破伤风疫苗，Vero 细胞狂犬病疫苗已获批上市，预计未来将贡献新的业绩增量。


　　持续投入研发创新，多品种研发管线稳步推进


　　公司持续推动对血制品现有产品的生产工艺技术升级和新产品开发，提高血浆综合利用率；同时加大对疫苗、创新药和生物类似药物的研发投入。血制品方面，公司静注人免疫球蛋白（10%）已完成III 期临床研究，处于药品审批阶段；人凝血因子IX 正在开展III 临床研究；Exendin-4-FC 融合蛋白项目正在进行II 临床研究。


　　疫苗方面，公司稳步开展重组带状疱疹疫苗（CHO 细胞）、流感病毒mRNA 疫苗、mRNA 呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗、痘病毒广谱流感疫苗的临床前研发工作，冻干A 群C 群脑膜炎球菌结合疫苗已完成III 期临床试验；Hib结合疫苗已申报临床试验并获受理；吸附无细胞百（三组分）白破联合疫苗正在开展III 期临床试验。上述管线有望为公司培育新的利润增长点，丰富公司产品梯队。


　　流感疫苗价格及销售下滑影响毛利率，销售费用同比下降公司2024 年销售毛利率61.45%（-8.14pct），毛利率下降主要由于疫苗业务受四价流感疫苗价格下调影响，毛利率同比下降；此外，公司疫苗业务毛利率较高，2024 年销售收入下滑导致收入占比下降，影响整体毛利率。


　　公司2024 年销售费用7.76 亿元（-35.48%），销售费用率17.72%（-4.79pct）；管理费用2.96 亿元（+8.01%），管理费用率6.76%（+1.63pct）；研发费用3.33 亿元（+18.63%），研发费用率7.61%（+2.35pct）；财务费用-0.07亿元（-309.32%），财务费用率-0.16%（-0.12pct）。销售费用同比下降，主要由于疫苗制品收入减少，服务费相应减少所致；管理费用增长，主要由于存货报废损失同比增加所致。2024 年公司经营净现金流10.59 亿元（-21.29%），系销售商品收到现金减少所致。


　　2025 年展望：血制品保持稳健增长趋势，期待流感疫苗销售回暖公司为血制品和疫苗行业的头部企业，2025 年血制品业务实现稳健增长，采浆量同比增长18%，浆站建设持续推进。疫苗业务受产品价格下降及市场竞争激烈影响，销售有所下滑。预计2025 年，公司血制品业务有望保持稳健增长趋势，新浆站采浆量爬坡叠加老浆站效率提升，将推动公司采浆量实现进一步增长。流感疫苗价格预计企稳，下半年同比降幅有望收窄；随着流感疫苗价格调整后可及性提升，接种率有望进一步提升，推动公司流感疫苗销售恢复性增长。狂犬疫苗及破伤风疫苗上市销售，为公司带来业绩新增量。


　　盈利预测与投资评级


　　我们预计公司2025 ~ 2027 年实现营业收入分别为49.11 亿元、54.69 亿元和59.84 亿元；归母净利润分别为12.42 亿元、14.11 亿元和15.61 亿元，2025 ~ 2027 年分别同比增长14.2%、13.6%和10.6%；每股EPS 分别为0.68、0.77 和0.85 元，当前股价对应2025 ~ 2027 年估值分别为23.6X、20.8X 和18.8X，给予买入评级。


　　风险分析


　　1、血制品安全性问题及单采血浆站监管风险。由于血液制品主要原料的生物属性，基于现有的科学技术水平，理论上仍存在未能识别并去除某些未知病原体的可能性，带来的安全性问题可能对公司的经营造成不利影响。单采血浆站持续规范运营是血液制品企业的整体经营的重要因素之一，单采血浆公司监管政策的变化可能会对公司造成一定的影响。


　　2、浆站建设及采浆量增长速度不及预期：公司产品供给端增长主要取决于浆站数量的增加和单站采浆量的增长，若未来浆站建设及采浆量增长速度不及预期，将影响公司未来的业绩及盈利水平预期。


　　3、新产品研发和上市进度不达预期。


　　4、毛利率下降的风险：原料血浆成本占血制品生产成本的比例较高，随着献浆员营养费的不断提高，血浆的成本在逐渐上升；随着原料血浆采集量的增加，血液制品企业之间的竞争加剧，价格存在波动的可能，血液制品综合毛利率存在下降的风险，可能对公司利润造成一定影响。疫苗公司的主要产品四价流感病毒裂解疫苗的竞争对手不断增多，价格竞争趋于激烈，存在毛利率进一步下降的可能。

□.贺.菊.颖./.刘.若.飞./.汤.然    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司