昆药集团(600422)：融合效果渐显 盈利能力提升

2024 年公司实现营业收入84.01 亿元，同比减少0.34%；归母净利润6.48 亿元，同比增长45.74%；扣非归母净利润4.19 亿元，同比增长25.09%。其中2024Q4 实现营收29.44 亿元，同比增长4.42%，环比增长54.70%；归母净利润2.61 亿元，同比增长68.51%，环比增长65.08%；扣非归母净利润1.30 亿元，同比增长427.85%，环比增长0.38%。


　　盈利能力表现突出。2024 年公司营收微降但利润显著提升，毛利率为43.46%，同比下降1.36pct，主要受高毛心脑血管产品收入占比下降影响；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为26.50%/4.42%/1.27%，同比-5.08/+0.35/+0.34pct，销售费用率下降明显，全年净利润率为8.94%，同比提升3.04pct，公司盈利能力提升显著。


　　分业务看，血塞通系列产品短期受影响收入下降，“昆中药1381”表现稳健。


　　2024 年受血塞通系列收入下降影响公司心脑血管产品线营收21.95 亿元，同比下降17.45%，骨科系列收入1.03 亿元，同比下降52.80%，抗疟类产品收入1.33 亿元，同比增长45.89%；1381 事业部消化系统产品收入5.49 亿元，同比增长2.46%，妇科系列收入4.01 亿元，同比增长15.67%。通过“大品种-大品牌-大品类”模式，打造以昆中药参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒、香砂平胃颗粒、清肺化痰丸等为代表的“昆中药 1381”精品国药系列产品，构筑精品国药平台。


　　发布战略规划，昆药商道稳步推进。2024 年公司完成对华润圣火51%股权收购，与华润三九的融合进入深化重塑的关键阶段。在华润集团“1246”模式引领及华润三九的赋能指导下，发布五年战略规划（2024-2028 年），明确“银发健康产业引领者”定位。公司借助三九商道体系，推动渠道变革，加强经销商管理，12 月召开首届昆药商道客户会。


　　维持“强烈推荐”投资评级。我们看好公司核心产品血塞通系列在集采续标后的放量以及聚焦老龄化赛道的先发优势，华润三九赋能效果逐步体现在经营和盈利端。预计2025-2027 年归母净利润为7.78/8.91/10.11 亿元，同比增长20.0%/14.6%/13.5%，对应PE 为17/15/13 倍，维持 “强烈推荐”投资评级。


　　风险提示：政策风险、市场推广不及预期、研发失败、原材料上涨风险等。

□.梁.广.楷./.许.菲.菲./.欧.阳.京    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司