普门科技(688389)：海外收入稳健 IVD试剂增速亮眼

公司2024 年收入/归母净利润/扣非归母净利润11.48/3.45/3.28 亿元，同比+0.2%/+5.1%/+4.7% ； 4Q24 收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润2.91/0.88/0.85 亿元，同比-13.5%/-28.9%/-32.1%。24 年业绩符合业绩快报，我们认为公司整体业绩增速虽因上年同期呼吸道感染疾病高发导致的高基数影响而放缓，但公司产品结构优化、产品盈利能力提升，带动利润增速快于收入增速，我们看好后续试剂持续放量，基数影响消化后业绩恢复稳定增长，维持买入评级。


　　24 年治疗康复业务因高基数承压，体外诊断试剂收入快速增长


公司24 年国内主营业务收入7.59 亿元，同比-6.2%；海外主营业务收入3.72亿元，同比+14.9%。我们认为国内收入增速放缓主因康复治疗板块收入同比增速承压。1）体外诊断业务：24 年收入9.11 亿元，同比+10.0%，其中试剂收入6.52 亿元，同比+25.7%，随着仪器装机量持续提升，试剂收入随之快速增长；2）治疗康复业务：24 年收入2.20 亿元，同比-27.7%，我们认为主因上年同期疫情需求高企，相关收入高基数，24 年相关产品需求回归常态，医用产品收入增速承压。临床医疗和皮肤医美两大产品线不断技术迭代，我们看好后续增速改善。


　　2024 年公司研发费用率同比明显提升，毛利率同比下降


2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为13.31%/6.01%/17.55%/-3.82%，同比-3.67/+0.68/+2.73/-1.06pct；4Q24 销售/管理/研发/财务费用率分别为5.04%/5.07%/17.03%/-8.45%，同比-2.70/+0.37/+7.78/-7.68pct。公司持续加大新产品研发投入，4Q24 研发费用率同比提升明显。2024 年/4Q24 毛利率分别为67.21%/59.30%，同比+1.40/-5.05pct，4Q24 毛利率下降主要由于治疗康复相关产品毛利率下降导致。


　　静待业绩改善，维持“买入”评级


　　根据2024 年业绩情况，我们下调部分业务收入增速及毛利率预期，预测公司25-27 年归母净利润分别为3.9/4.3/4.8 亿元（相比25/26 年前值下调20%/23%），同比+12%/+10%/+13%，对应EPS 0.90/1.00/1.13 元。考虑到公司IVD+康复医美双赛道布局，体外诊断试剂收入快速增长，治疗康复高基数消化后有望持续改善，我们给予25 年19x 的PE 估值（可比公司25年Wind 一致预期均值16x），目标价17.17 元（前值23.61 元，对应25 年21x PE）。


　　风险提示：产品价格低于预期；集采增量不如预期。

□.代.雯./.孔.垂.岩./.王.殷.杰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司