中国建筑(601668)：龙头优势凸显 现金流持续改善

收入小幅下滑，回款压力增大拖累盈利。2024 年公司实现营收21871 亿元，同比-3.5%，实现归母净利润462 亿元，同比-14.9%。其中2024Q4 公司实现营业收入5606 亿元，同比-5.7%，实现归母净利润65 亿元，同比-38.9%。


　　2024 年公司归母净利润降幅大于收入降幅，主要原因有二：1）2024 年公司计提信用/资产减值损失分别增加7.5/50.3 亿元，同比+13.1%/+58.5%；2）2024 年公司终止确认的金融资产金额有所增加，确认的终止确认损失增加14.1 亿元，同比+84.4%，二者均与应收款质量下降相关。


　　新签订单逆势增长，地产销售彰显韧性。2024 年公司全年建筑业新签合同额40808 亿元，同比+5.4%，其中房屋建筑新签26516 亿元，同比-1.4%，基础设施新签14149 亿元，同比+21.1%，境内新签38697 亿元，同比+4.7%，境外新签2110 亿元，同比+20.3%。地产方面，2024 年公司实现合约销售额4219亿元，同比-6.5%，实现合约销售面积1464 亿元，同比-21.2%。


　　毛利率筑底回稳，费用率保持平稳。2024 年公司整体毛利率为9.86%，同比上升0.03pct，其中房建/基建/地产毛利率分别为7.40%/10.03%/17.28%，同比+0.14/+0.20/-0.93pct，建筑业务毛利率筑底回稳有效抵消了地产业务毛利率下行。2024 年公司期间费用率为4.95%，同比上升0.24pct，其中管理研发/销售费用分别同比+0.6%/-1.3%/+14.4%。销售费用增长主因地产业务加大广告投入，相应支付的费用增加。


　　经营性现金流连续五年为正，投资收支比显著改善。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额157.7 亿元，连续五年为正。收现比/付现比分别为102.4%/102.2%，分别同比+1.3/+0.2pct。同时，公司严控新增投资项目质量，加大项目投资回款力度，投资收支比显著提升，2024 年投资性现金流净流出25.1 亿元，净流出规模为2006 年以来最小值。


　　投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。受建筑地产行业下行影响，公司在手订单执行和回款周期拉长，收入和利润承压。2024 年，公司新签订单保持稳健增长，现金管理成效显著，持续加大分红力度，彰显行业龙头投资价值。结合公司高质量发展目标，预计公司未来将持续控制经营风险，提升经营质效，预测未来三年归母净利润493/507/520 亿元（前值605/642/677 亿元），每股收益1.19/1.22/1.25 元（前值1.44/1.53/1.62元），对应当前PE 为4.54/4.41/4.30X，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：宏观经济下行风险，地产和基建相关政策变化的风险，房地产行业持续下行的风险，国际经营风险，应收账款和合同资产减值风险。

□.任.鹤./.朱.家.琪    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司