安琪酵母(600298)：主业稳健 静待盈利弹性释放

事件


　　24 全年公司实现营业收入152.0 亿元（同比+11.9%）；归母净利润13.2 亿元（同比+4.1%）；扣非归母净利润11.7 亿元（同比+5.8%）。24Q4 公司实现营业收入42.8 亿元(同比+9.0%)；归母净利润3.7 亿元（同比+3.7%）；扣非归母净利润3.3 亿元（同比+12.2%）。


　　投资要点


　　24Q4 酵母主业加速增长，海外维持高增


　　分产品：公司于年报中对分产品统计口径进行调整，将之前的“其他产品”拆分为“其他产品”和“食品原料”两项。24 全年酵母及深加工产品/制糖产品/包装产品/食品原料/其他产品分别实现收入108.5/12.7/4.1/14.4/11.7 亿元，同比+14.2%/-26.0%/-2.8%/+31.7%/+42.1%；24Q4 酵母及深加工产品/制糖产品/包装产品分别实现收入31.4/3.7/1.0 亿元，同比+20.8%/-40.4%/+1.4%。


　　分渠道：24 全年线下/线上销售渠道分别实现收入105.8/45.5 亿元，同比+15.6%/+3.5%；24Q4 线下/线上销售渠道分别实现收入32.8/10.2 亿元，同比+18.6%/-10.3%。


　　分地区：国际市场业务保持强劲增长势头，24 全年国内/国外分别实现收入94.2/57.1 亿元，同比+7.5%/+19.4%；24Q4 国内/国外分别实现收入28.4/14.5 亿元，同比+8.9%/+12.8%。未来将加大海外市场的开拓力度，延续海外业务高增。


　　经销商数量：截止24 年底，经销商数量达24020 个，同比净增加1667 个，其中国内/国外经销商数量分别为17992/6028 个，同比净增加1006/661 个。


　　24Q4 海运费压力改善，毛利率改善


　　24 全年毛利率23.5%(-0.7pct)，归母净利率8.7%(-0.7pct)；销售费用率5.5%（+0.3pct）；管理费用率3.2%（-0.1pct）；研发费用率4.2%（-0.3pct），财务费用率0.4%（+0.3pct）。


　　24Q4 毛利率24.1%(+1.1pct)，归母净利率8.7%(-0.4pct)；销售费用率5.8%（+0.8pct）；管理费用率3.1%（+0.1pct）；研发费用率4.6%（+0.2pct），财务费用率0.4%（+0.2pct）。


　　盈利预测与估值


　　期待成本端弹性释放，预计公司 2025-2027 年营收分别168.0、183.9、200.1亿元，同增10.5%、9.5%、8.8%，归母净利润分别为15.0、16.6、18.0 亿元，同增13.0%、11.0%、8.5%，维持增持评级。


　　风险提示


　　行业竞争风险加剧；原材料价格上升等

□.杨.骥./.孙.天.一    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司