百克生物(688276)：带疱短期承压 期待在研疫苗陆续兑现

事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报。2024 年公司实现营业总收入12.29 亿元，同比下滑32.64%；归母净利润2.32亿元，同比下滑53.67%。2025Q1 公司实现营业收入1.62 亿元，同比下滑39.96%；归母净利润106.43 万元，同比下滑98.24%。


　　公司业绩承压主要受到带状疱疹疫苗销售下滑、毛利率下滑、费用率提升影响。2024 年整体毛利率为85.42%/-4.81pct、期间费用率60.23%/+5.84pct（销售、管理、研发、财务费用率分别为38.64%/+3.18pct 、9.19%/+0.46pct 、12.70%/+1.85pct 、-0.31%/+0.36pct）；2025Q1 整体毛利率为85.27%/-4.45pct、期间费用率87.12%/+20.28pct（销售、管理、研发、财务费用率分别为45.36%/+8.37pct 、18.93%/+5.89pct 、22.71%/+5.34pct 、0.13%/+0.67pct）。


　　水痘及流感疫苗稳健增长，带状疱疹疫苗销售承压。


　　2024 年公司水痘疫苗、鼻喷流感疫苗、带状疱疹疫苗的销售收入分别为8.37 亿元/同比+2.16%、1.41 亿元/同比+15.37%、2.51 亿元/同比-71.54%。公司带状疱疹疫苗销售下滑主要受民众对疾病危害及预防知识认知度低、疫苗接种意愿低等因素影响所致。同时，在国际市场开拓方面，2024 年带状疱疹疫苗首次出口至哥伦比亚；水痘疫苗首次出口至阿富汗，公司产品现已出口至印度、印度尼西亚等10 余个国家，持续扩展国际销售渠道。


　　新品获批后有望增厚业绩，在研疫苗管线具备潜力。


　　除已上市销售的水痘减毒活疫苗、冻干鼻喷流感减毒活疫苗、带状疱疹减毒活疫苗之外，公司依托五大技术平台优势，持续推进人用疫苗（预防用抗体）研发，2025 年将开展包括：百白破疫苗（三组分）项目III 期临床研究、狂犬单抗III 期临床准备工作、完成破伤风单抗Ib 期和II 期临床研究、冻干狂犬疫苗（人二倍体细胞）I 期和III 期临床研究、重组带状疱疹疫苗I 期临床研究、HSV-2 疫苗I 期临床研究、完成佐剂流感疫苗IND 申报并推进I 期临床研究、推进青少年及成人百白破疫苗和百白破-Hib 联合疫苗IND 申报工作、推进RSV 疫苗和RSV 抗体Pre-IND 申报工作、推进阿尔茨海默病治疗性疫苗等多个项目的临床前研究。此外，液体鼻喷流感疫苗上市许可申请已获得受理，获批后有望持续增厚业绩。


　　投资建议：


　　买入-A 投资评级，6 个月目标价23.53 元。我们预计公司2025 年-2027 年的收入增速分别为10.2%、13.3%、11.7%，净利润的增速分别为4.9%、16.7%、14.4%；维持给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为23.53 元，相当于2025 年40 倍的动态市盈率。


　　风险提示：疫苗产品销售不及预期、产品研发进展不及预期。

□.马.帅    .国.投.证.券.股.份.有.限.公.司