乖宝宠物(301498)：积极拓展自有品牌直销 Q1归母净利润同比+32%

积极拓展自有品牌直销，Q1 归母净利润同比+32%。公司2025Q1 实现营业收入14.80 亿元，环比-5.97%，同比+34.82%，主要得益于境内自有品牌业务扩张以及海外代工业务收入增加；2025Q1 实现归母净利润2.04 亿元，环比+32.31%，同比+37.37%，主要得益于自有品牌收入增长和毛利率提升。总体来看，受自有品牌增长、高端品牌拓展以及直营销售占比提升带动，公司收入规模及盈利能力延续同步提升趋势。


　　Q1 毛利率和净利率同比均有提升。公司2025Q1 销售毛利率41.56%，环比-1.38pct，同比+0.42pct，主要得益于受自主品牌拓展，直销渠道占比提升；2025Q1 销售净利率13.82%，环比+3.93pct，同比+0.26pct，受毛利率提升、费用率改善等因素影响，净利率维持同环比增加。


　　Q1 继续加大自有品牌直销拓展，维持高强度销售费用投入。公司2025Q1 销售费用为2.64 亿元，同比+38.83%，对应销售费用率17.81%（同比+0.51pct），主要原因系自有品牌和直销渠道收入增长、占比提升，相应的业务推广费及销售服务费增加；2025Q1 管理费用0.75 亿元，同比+23.92%，对应管理费用率5.09%（同比-0.45pct）；2025Q1 研发费用为0.22 亿元，同比+27.22%，对应研发费用率1.47%（同比-0.09pct）。


　　“经销转直销”趋势明显，未来有望不断增厚公司盈利能力。作为国牌宠食龙头，公司目前正基于前期在品牌侧的扎实积累，积极推进渠道侧变革，不断加大自有品牌直销模式拓展。2024 年公司自有品牌直销收入已达19.69 亿元，同比+59.33%，于自有品牌总收入中的占比进一步提升至55.54%，首度超过经销收入且毛利率明显更高（2024 年直销毛利率53.11%，同比+2.97pct，比经销毛利率高14.55pct）。未来随直销模式占比不断提升，公司自有品牌业务有望继续保持量利齐增。


　　风险提示：汇率大幅波动的风险；中美贸易冲突的风险；自主品牌产品推广不及预期的风险。


　　投资建议：我们维持公司2025-2026 年归母净利润预测为7.4/9.4 亿元，预测2027 年归母净利润为11.9 亿元，对应2025-2027 年EPS 分别为1.9/2.4/3.0 元。乖宝宠物作为国内自有品牌身位领先的宠食成长标的，未来随高端产品拓展和直销模式占比提升，主业有望保持量利高增，维持“优于大市”评级。

□.鲁.家.瑞./.李.瑞.楠./.江.海.航    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司