怡和嘉业(301367)：去库影响逐步消退 有望恢复快速增长

事件


公司发布2024 年年报。2024 年公司实现营业收入8.43 亿元，同比减少24.85%；归母净利润1.55 亿元，同比减少47.74%；扣非归母净利润0.92 亿元，同比减少61.79%。单季度看，2024Q4 公司实现营业收入2.41 亿元，同比增长36.29%，环比增长9.77%；实现归母净利润0.30 亿元，同比增加12.65%。


海外业务恢复，耗材增长显著


随着去库存影响在Q4 逐渐消退，以及公司与美国独家代理商RH 合作的深化，2024H2 海外收入3.23 亿元，同比增长37.0%，环比增长47.8%，呈显著恢复趋势，全年海外收入5.42 亿元，同比下降26.12%，占比64.21%。分产品看，2024 年家用呼吸机诊疗业务收入5.27 亿元，同比下降38.15%，占比62.52%；耗材类业务收入2.84 亿元，同比增长46.22%，占比33.72%。耗材占比稳步提升，体现公司产品用户粘性增加，面罩新产品和海外市场拓展获得成效。


毛利率受益结构优化，费用投入加大影响净利率2024 年公司整体毛利率为48.32%，同比提升2.41 pp，主要得益于毛利率较高的耗材产品收入占比大幅提升。分产品看，家用呼吸诊疗产品毛利率38.99%，同比微降0.68 pp；耗材产品毛利率64.69%，同比微降0.02 pp。2024 年公司归母净利率为18.42%，同比下降8.07 pp，主要因为费用端投入加大。全年销售/管理/研发费用率分别为13.36%/7.29%/14.77%，同比增加3.86/3.70/4.35 pp。销售及研发投入的增加主要体现公司为推动品牌建设和产品创新所做的战略布局。


家用呼吸机龙头，维持“买入”评级


考虑海外去库存后恢复增长，以及国内市场的拓展，综合公司股权激励目标，我们预计公司2025-2027 年收入分别为10.39/12.64/15.24 亿元，同比增速分别为23.19%/21.61%/20.57%，归母净利润分别为1.91/2.38/2.99 亿元，同比增速分别为22.67%/24.72%/25.74%，EPS 分别为2.13/2.65/3.34 元。鉴于公司是国内家用呼吸机龙头企业，拓展全球市场具备竞争力，维持“买入”评级。


风险提示：经销商模式风险；知识产权风险；新产品研发、上市不及预期风险。

□.郑.薇./.许.津.华    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司