伯特利(603596)：4Q24业绩持续超预期 底盘龙头全面发力智能驾驶

事件：2024 年公司实现营收99.37 亿，同比+33.0%；归母净利润12.09亿，同比+35.6%；扣非净利润11.13 亿，同比+30.1%，其中非经常损益主要为政府补助7429 万。4Q24 公司实现营收33.58 亿，同/环比分别+41.8%/+28.8%；归母净利润4.31 亿，同/环比分别+45.2%/+34.4%；扣非净利润4.04 亿，同/环比分别+28.9%/+40.6%。


　　营收端：轻量化、智能电控量产提速，助力全年营收高增。2024 年公司实现营收99.37 亿（同比+33.0%），4Q24 公司实现营收33.58 亿（同/环比+41.8%/+28.8%）。1）分业务看，2024 年公司机械制动/智能电控/机械转向业务营收同比分别+32%/+37%/+16%，盘式制动器/轻量化制动零部件/ 智能电控/ 机械转向产品销量同比分别+19%/+35%/+40%/+24%，盘式制动器/轻量化/EPB/WCBS/EPS/ADAS/机械转向量产项目分别新增59/44/136/33/9/10/18 项；2）分客户看，2024年主要客户奇瑞/ 吉利/ 长安/ 理想销量同比分别+37%/+32%/+4%/+33%（国内乘用车批售同比+5.8%）。


　　利润端：4Q24 调整后毛利率预计环比改善，全年利润率稳健。1）毛利率：因会计准则调整，公司于四季度将全年保证类质保费用由销售费用计入营业成本。2024 年毛利率21.1%（同比-1.4pct），4Q24 毛利率20.9%（同/环比-2.2pct/-0.7pct）。追溯调整后2024 年毛利率同比-0.7pct（预计受主机厂年降影响），4Q24 毛利率环比提升；2）费用率：2024 年销售/管理/研发/财务费用率同比-0.7pct/0pct/-0.2pct/-0.2pct，追溯调整后销售费用率同比持平。4Q24 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比-1.9pct/+0.4pct/-0.4pct/-0.7pct，环比-1.7pct/-0.1pct/+0.3pct/-1.2pct；3）利润率：2024 年公司扣非净利率为11.2%（同比-0.2pct），其中，威海伯特利/伯特利电子/浙江万达净利率分别为12.5%/11.3%/6.7%（同比分别-4.5pct/+5.4pct/+2.3pct）；4Q24 扣非净利率为12.0%（同/环比分别-1.2pct/+1.0pct），其中资产&信用减值损失同比影响-1.0pct。


　　电控项目持续发力，开启智能底盘→智能驾驶进阶之路。1）定点持续开拓、稳步扩张产能：2024 年，公司在研项目数430 项，新增量产309 项，新增定点416 项（年化收入65 亿）。产能方面，2024 年共新增125 万套　　/年EPB 卡钳产能、140 万套/年AC6 执行机构组装、20 万套/年固定钳机加、200 万套/年轻量化铸造、26 万套C-EPS 装配产能。2025 年，公司计划新增前浮动卡钳100 万套/年、EPB 卡钳150 万套/年、固定卡钳25 万套/年、制动器总成100 万套/年、WCBS1.0 30 万套/年、WCBS2.0 60 万套/年、ADAS 70 万套/年、EMB 60 万套/年、空气悬架20 万套/年产能；2）智能底盘新项目研发顺利，积极布局智能驾驶：2024 年，公司EMB 产品完成了B 样的样件制造并同步开展了DV 试验，空气悬架完成B 样开发验证，将持续推进电控转向产品的研发并逐步实现向线控转向系统进阶。


　　在智能驾驶领域，公司积极推广L2 及L2+级别ADAS 产品的商业化，并在行泊一体化域控制器、高精地图、智能算法等方面展开研发。


　　投资建议：公司线控制动产品持续获得头部车企定点并量产，轻量化产能加速释放，我们预计公司2025 年、2026 年和2027 年实现营业收入为129.9 亿元、165.3 亿元和210.8 亿元，对应归母净利润为15.4 亿元、19.2亿元和24.5 亿元，以4 月22 日收盘价计算PE 为21.8 倍、17.5 倍和13.7倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：公司产品推出及销售不及预期；车市价格战竞争加剧风险；汽车智能电动化进展不及预期；原材料成本上升超预期

□.陈.逸.同    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司