通润装备(002150)：25年逆变器有望稳健增长 储能加速海外拓展逐步放量

投资要点


　　事件：公司2024 年实现营收33.7 亿元，同比+34%，归母净利润2.17 亿元，同比+237%，毛利率30%，同比+5.9pct；其中2024Q4 营收9.3 亿元，同环比+11％/+12％，归母净利润1.1 亿元，同环比+407%/+261％，毛利率25.9%，同环比-0.1/-5.3pct。2025Q1 营收8.1 亿元，同环比+18%/-13%，归母净利润0.18 亿元，同环比+20%/-83%，毛利率27%，同环比-2.6/+1.1pct。


　　2024 年逆变器量增利增。2024 年公司光储逆变器实现营收18.2 亿元，同比+87%，出货8.7GW，同增20%+，其中美/欧/韩/中 出货占比分别为20%/10%+/18%/40%+，分市场看美国出货同增20-28%，欧洲同增20%+，韩国同增40%+，国内同增10%以内。盈利能力因海外占比提升而同增12.2pct 达30.2%。储能产品2024 年实现营收1.96 亿元，出货293MWh，同比略增，市场以国内为主，毛利率31.4%。


　　2025 年逆变器稳健增长、储能海外拓展有望放量高增。2025Q1 逆变器出货预计同增40%+，其中美国由提前储备的库存满足（公司已在美囤积满足美国2025 年全年需求的逆变器及工商储库存），美国地面光伏500MW 项目进入谈定尾期，有望在90 天关税豁免期谈定，2025 年有望交付25%-40%。我们预计公司2025 年逆变器出货同增20%+。2025Q1储能出货同比略增，2025 年储能加速海外拓展，美国工商储通过对美涨价、泰国发货、切换海外电芯等减少关税影响，东欧市场储能订单逐步起量Q2 陆续交付，日本、澳洲亦有所突破，2025 年我们预计储能低基数下放量高增。


　　2024 年工具箱柜受益海外复苏稳健增长、2025 年保持增长。2024 年工具箱柜实现营收10.6 亿元，同比+20%；毛利率28.7%，同比+2.1pct；机电钣金制品营收2.3 亿元，同比-21%；毛利率36.1%，同比+10.7pct。


　　2025 年公司金属制品业有望保持稳健增长


　　费用率略有波动。公司24 年期间费用6.7 亿元，同比+48%，费用率19.8%，同比+1.9pct。25Q1 期间费用1.7 亿元，同环比+11%/+34%，费用率21.2%，同环比-1.3/+7.4pct；25Q1 经营性净现金流-0.7 亿元，同比+43%，25Q1 末存货13 亿元，较24 年末基本持平。


　　盈利预测与投资评级：考虑国内市场需求下滑，美国市场拓展放缓叠加关税影响，我们下调2025 年及2026 年盈利预测，新增2027 年盈利预测，我们预计公司2025-2027 年归母净利润为3.0/3.9/5.2 亿元（2025-2026 年前值为4.4/5.8 亿元），同增40%/30%/31%，对应PE 为13/10/8倍，考虑公司提前备库应对美国关税影响，出货有望保持稳健增长，储能加速放量，维持“买入”评级。


　　风险提示：竞争加剧，市场拓展不及预期。

□.曾.朵.红./.郭.亚.男./.余.慧.勇    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司