燕京啤酒(000729)：2024年圆满收官2025Q1实现开门红

投资要点：


　　事件：公司披露2024 年报及2025 年一季报，根据公司公告，2024 年公司实现营业收入146.67 亿元，同比增长3.20%；归母净利润10.56 亿元，同比增长63.74%；扣非归母净利润10.41 亿元，同比增长108.03%。2025Q1 公司实现营业收入38.27 亿，同比增长6.7%，归母净利润1.65 亿，同比增长61%，扣非归母净利润1.53 亿，同比增长49%。公司业绩符合预期。公司2024 年度分红方案为拟每10 股派发现金股利1.90 元（含税），共计派发现金红利5.36 亿元，分红率为50.73%。


　　投资评级与估值：基本维持盈利预测，新增2027 年盈利预测。预测2025~2027 年归母净利润为13.61/16.66/19.55 亿（前次2025~2026 年为13.61/16.65 亿），分别同比增长29%/22%/17%，最新收盘价对应2025~2027 年PE 为26/21/18x。


　　我们认为燕京啤酒不断强化U8 为核心的全国性大单品，并拓展区域大单品、特色单品的产品矩阵，在啤酒行业高端化的浪潮中具备可观的成长空间。在国企改革的大背景下，公司有望持续实现阶梯式的发展。伴随公司不断提升内部管理水平，优化产能利用率，利润率提升空间广阔，未来有望维持可观的净利润增速，维持“买入”评级。


　　2024 年U8 高增， 子公司提效减亏。分产品看， 2024 年啤酒/ 水/ 茶饮料/ 饲料/ 其他分别实现营业收入132.30/0.15/1.06/1.54/11.62 亿元，分别同比+1.01%/-15.07%/+48.43%/-8.81%/+35.61%。其中，啤酒业务实现销量400.44 万吨，吨价3304 元/吨，量价分别同比+1.57%/-0.56%。啤酒中高档产品/普通产品分别实现营业收入88.65/43.65亿元，分别同比+2.15%/-1.24%。分地区看，2024 年公司在华北/华东/华南/华中/ 西北地区分别实现营业收入78.30/13.38/38.48/10.88/5.62 亿元，分别同比+5.39%/+9.82%/+0.28%/+0.32%/-12.52%。2024 年末公司全部经销商数量为8632 家，净增加98 家。分子公司看，2024 年漓泉啤酒实现收入40.5 亿，净利润7.74 亿，净利率19.12%，同比提升2.09pct；惠泉啤酒实现收入6.47 亿，净利润0.65 亿，净利率10%，同比提升2.11pct。剔除母公司及漓泉、惠泉，2024 年燕京啤酒其他子公司实现净利润-3.76 亿，同比减亏2.52 亿。2024 年末公司职工人数19965 人，同比减少1440人，而人均薪酬同比提升17%到15.2 万元/人。


　　结构升级及成本下行优化毛利。2024 年公司实现毛利率40.72%，同比增长3.09pct。其中啤酒业务实现毛利率42.61%，同比提升3.72pct。毛利率提升主因原材料成本下降，2024 年啤酒吨成本同比下降6.6%到1896 元/吨。费用方面，2024年公司销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率分别为10.82%/10.70%/-1.35%/1.59% ， 分别同比-0.26pct/-0.69pct/-0.16pct/-0.15pct。2024 年公司归母净利率7.2%，同比提升2.66pct。


　　2025Q1 燕京U8 延续30%以上增长，利润持续兑现。根据公司公告，2025Q1 公司实现啤酒销量99.5 万吨，同比增长1.3%，得益于产品结构的提升，2025Q1 吨酒营业收入3846 元/吨，同比提升5.3%。成本端，得益于麦芽等成本持续回落，吨酒成本同比下降4.1%到2200 元/吨。2025Q1 公司实现毛利率42.79%，同比提升5.6pct，归母净利率4.32%，同比提升1.46pct。展望2025 年，收入端U8 有望通过全国化持续打开销量上限，利润端内部提质增效，盈利能力有望持续提升。


　　风险提示：原材料成本大幅度提升，竞争加剧导致价格战，U8 全国化不及预期。


　　股价表现的催化剂：产品提价，原材料成本下降，餐饮需求回暖带动结构升级提速。

□.吕.昌./.周.缘./.严.泽.楠    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司