兖矿能源(600188)：煤价波动影响业绩 后续成长空间广阔

事件：2025 年4 月25 日，公司发布2025 年一季报，2025 年一季度营业收入303.12 亿元，同比减少23.53%；归属于母公司所有者的净利润27.1 亿元，同比减少27.89%。


煤炭销量下滑，价格下降。25Q1 公司生产商品煤3680 万吨，同比增加6.3%，销售煤炭3143 万吨，同比下降8.1%，其中自产煤销量3049.1 万吨，同比下降2.06%，贸易煤销量93.5 万吨，同比下降69.37%。公司煤炭综合售价为551.2 元/吨，同比下降24.19%，其中自产煤售价545.3 元/吨，同比下降19.3%，贸易煤售价743.66 元/吨，同比下降40.55%。公司吨煤成本为362.28 元/吨，同比下降22.71%，其中自产煤销售成本为352.5 元/吨，同比下降28.68%，贸易煤销售成本为681.2 元/吨，同比下降44.68%。煤炭业务实现毛利59.37 亿元，同比下降32.77%，毛利率34.27%，同比下降1.26 个百分点。


化工业务盈利提升。25Q1 公司完成化工品产量241.4 万吨，同比增长11.55%，完成化工品销量201.8 万吨，同比增长7.28%。化工品综合售价为3121.4 元/吨，同比下降6.18%，综合成本为2398.41 元/吨，同比下降13.39%。


化工业务实现毛利14.59 亿元，同比增长4.1 亿元，增幅39.08%，毛利率23.16%，同比增长6.4 个百分点。


电力业务盈利微增。25Q1 公司实现发电量17.93 亿千瓦时，同比下降8.79%，实现售电量14.35 亿千瓦时，同比下降12.34%。测算度电售价为0.3715元，同比下降5.44%，度电成本为0.3360 元，同比增长1.26%。电力业务实现毛利5100 万元，同比下降49%，毛利率为9.57%，同比下降5.98 个百分点。


收购西北矿业股权，战略规划逐步落地。据公告，公司拟以现金140.66 亿元收购控股股东山能集团权属公司西北矿业51%股权。西北矿业本部及其控股子公司中，共有12 家煤炭企业，涉及总产能6105 万吨/年，其中10 座生产矿井，核定产能3605 万吨/年，主要分布在陕西、甘肃、山西、内蒙古等省份。西北矿业下属有聚能能源油房壕矿井、平煤长安杨家坪矿井2 个在建矿井，核定产能合计1000 万吨/年。此外，还有天竣能源马福川矿井、毛家川矿井2 项探矿权，核定产能分别为800 万吨/年、700 万吨/年，目前正在办理探矿权转采矿权手续。以上四个矿井未来的合计产能贡献达2500 万吨/年，煤炭产量增量空间大。本次股权收购也是公司向3 亿吨原煤产量目标迈进的重要一步。


投资建议：我们预计2025-2027 年公司归母净利为96.18/116.26/120.98亿元，对应EPS 分别为0.96/1.16/1.20 元，对应2025 年4 月25 日股价的PE为13/11/10 倍。维持“推荐”评级。


风险提示：资产收购仍存在不确定性，煤炭、化工品价格大幅下滑。

□.周.泰./.李.航./.王.姗.姗./.卢.佳.琪    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司