中国太保(601601)：NBV同比高增39% 投资表现阶段性承压

归母净利润阶段性承压。1Q25 公司实现归母净利润96.27 亿元，yoy-18.1%，表现低于预期（我们预计yoy+5.6%）；从利源角度拆解来看，1Q25 公司保险服务业绩（保险服务收入-保险服务费用-持有再保险合同净费用）/投资业绩（总投资收益-承保财务损益-分出再保险财务损益）/其他yoy-10.6%/-12.9%/+36.7%，资、负两端均阶段性承压。


　　可比口径下NBV yoy+39%，分红险新保规模占比显著提升。1Q25 公司实现NBV57.78 亿元，同比增长11.3%，可比口径下yoy+39.0%。从量、价角度来看：1）量：银保渠道规模高增，带动1Q25 新单保费yoy+29.2%至423.54 亿元；2）价：使用NBV/新单保费对NBVM 近似估计，可比口径下1Q25 NBVM yoy+1.0pct 至13.6%。产品转型成效初显，1Q25 分红险新保规模保费占规模保费比重yoy+16.1pct 至18.2%。细分渠道来看：


　　个险：新单阶段性承压，过程指标持续改善。1Q25 个险新单保费yoy-15.2%至136.68 亿元，预计受3Q24 预定利率调整、产品结构优化及金融产品关注度“此消彼长”等多重因素影响。队伍规模趋于稳定，截至3 月末，保险营销员yoy+1.1%至18.8 万人；核心人力月人均FYP 为8.3 万元，增员人数/13 个月新人留存率yoy+18.9%/+4.8pct。


　　银保：预计量、价齐升带动业绩高增。受益于低基数及行业集中度提升趋势，1Q25 渠道新单yoy+130.7%至201.14 亿元；其中，新保期缴规模保费yoy+86.1%至45.11 亿元。


　　财险保费低速增长，COR 略超预期。1）量：1Q25 财险保险服务收入yoy+4.8%至477.41 亿元， 原保险保费收入yoy+1.0%至631.08 亿元；其中，车险/ 非车险原保险保费收入yoy+1.3%/+0.7%至268.33/362.75 亿元；2）价：1Q25 COR yoy-0.6pct 至97.4%，表现优于预期（我们预计yoy-0.3pct 至97.7%）。


　　总投资收益率阶段性承压，FVOCI 债权及权益占比环比提升。截至3 月末，公司投资资产较上年末增长2.8%至2.81 万亿元；1Q25 总/净投资收益率yoy+0%/-0.3pct 至0.8%/1.0%。1Q25长端利率阶段性回升，截至2024 年末，公司分类为FVTPL 的债券占比达16.7%，预计公允价值变动阶段性影响投资表现。截至3 月末，公司金融资产分类为AC/FVTPL/FVOCI 债权/FVOCI权益占比分别达2.4%/26.1%/65.5%/6.0%，qoq-0.2pct/-0.8pct/+0.7pct/+0.3pct。


　　投资分析意见：维持“买入”评级，维持盈利预测。中国太保为保险板块内具有明显经营alpha的核心标的，在政策“促发展”导向下优势有望进一步凸显，看好中期公司NBV 增长的可持续性及产品结构转型成效。考虑到资本市场波动的潜在影响，我们调降25-27 年归母净利润预期至 452.68/487.66/561.48 亿元（原预测为462.80/510.77/579.80 亿元）；截至4 月 26 日，公司收盘价对应PEV（25E）为0.48x，维持“买入”评级。


　　风险提示：长端利率下行、权益市场波动、政策影响超预期、大灾频发。

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