盾安环境(002011)：Q1毛利率波动 盈利端承压

公司披露2025 年一季报：实现营收30.21 亿元，同比+15.05%，归母净利2.18 亿元，同比+4.34%，扣非净利润2.11 亿元，同比+5.44%。收入增长主要受益于国内空调以旧换新政策推动需求释放，制冷配件业务表现稳健；净利润增速低于营收主因铜价同比高位压制毛利率（Q1 毛利率16.14%，同比-1.25pct）。考虑到产业在线空调排产数据依然预期积极，Q2 公司制冷配件收入或维持稳健增长。同时公司维持研发高投入，继续拓展新能源汽零新品类、储能温控新赛道，稳步推进以技术创新和全球布局为核心的发展路径。维持“买入”评级。


　　25Q1 制冷配件内需韧性对冲外需扰动，Q2 仍有望稳步增长


1）产业在线数据显示，25Q1 空调行业生产量同比+14.4%，公司绑定空调龙头，我们预计空调阀件出货量受此拉动，制冷阀件业务收入或同比实现双位数增长。2）产业在线数据显示，25 年1-2 月中央空调行业内销额同比+5.1%，但大型冷水机组市场略有收紧，我们预计公司制冷设备收入或受此影响。展望Q2，虽然短期空调出口受到美国关税挑战，但国内空调以旧换新拉动销售，同时公司以泰国基地对冲关税风险。且根据产业在线数据，4-6月空调内销排产分别同比+9.1%/+15.4%/+28.8% 、出口排产分别同比+7.5%/-1.6%/-12%，整体排产维持增长态势，同时公司加速布局储能温控、冷链等高景气赛道，仍有望维持稳健增长。


　　25Q1 或受到铜价上涨影响，毛利率同比下降，继续降本增效压降费用率


25Q1 公司毛利率为16.14%，同比-1.25pct，考虑到一季度铜价仍处于同比高位，我们认为主因高成本压制毛利率。25Q1 公司整体期间费用率同比-0.62pct。其中，销售/管理费用率分别同比-0.32pct/-0.59pct（内部继续强化绩效管理，降本增效）。研发费用率同比+0.34pct（继续重点投入新能源汽零品类及储能温控技术，巩固技术优势）。


　　家电板块估值或仍受关税扰动


　　我们暂时维持25-27 年EPS 为1.11/1.24/1.38 元的预测，截止2025/4/25，可比公司2025 年Wind 一致预期PE 为20x，公司在汽零领域的布局逐步进入收获期，有望成为主要增长引擎，但考虑到美国加征关税，仍将扰动市场情绪，给予公司25 年PE 14x，维持目标价为15.54 元。


　　风险提示：新能源热管理业务拓展不及预期；中美关税影响大于预期；原材料价格波动风险。

□.樊.俊.豪./.王.森.泉./.周.衍.峰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司