宇通客车(600066)：1Q25内销增长亮眼；出口走势或“前低后高”

1Q25 业绩符合我们预期


　　公司公布1Q25 业绩：收入64.18 亿元，同比-3.0%，归母净利润7.55 亿元，同比+14.9%；扣非归母净利润6.42 亿元，同比+12%，业绩符合我们预期。


　　发展趋势


　　1Q25 国内销量增速亮眼，出口占比阶段性下滑。1Q25 公司总销量9011辆，同比+17%。分尺寸看，1Q25 公司6 米以上客车销量7611 辆，同比+5.7%，市场份额30.3%，同比微降但仍稳居第一。分地区看，1Q25 国内销量约6954 辆，同比+35%；出口销量2057 辆，新能源出口约280 辆，新能源出口同比下降主要受1Q24 交付延期订单带来的高基数影响，剔除后新能源出口量基本持平。1Q25 出口占比23%，同比-11ppt。


　　销量结构变化影响单车收入和毛利率，信用减值损失冲回增厚盈利。1Q25公司单车收入约71.2 万元，受销售结构变化影响，同比-16.8%；毛利率17.9%，销售/管理/研发费用分别为2.16/1.78/2.94 亿元，同比-52%/-4%/-6%，毛利率和销售费率同比大幅下降我们判断系会计政策影响为主，管理及研发费用率保持平稳下降的趋势。信用减值损失冲回3.17 亿元（上年同期冲回0.87 亿元）增厚盈利，同时资产减值损失计提减少、投资收益同比增长均利好盈利释放。1Q25 公司经营性净现金流14.17 亿元，同比下降57.2%，主因购买商品、接受劳务支付的现金同比增加。期末货币资金及交易性金融资产合计112.5 亿元，在手现金充裕。


　　以旧换新有望刺激公交销量恢复；中长期出海空间可期。公司认为，国内座位客车市场在过去两年实现了快速恢复性增长，2025 年大中型座位客车需求整体持平或略降，中长期可能呈现波动性增长。随着国家财政化债方案全面落地实施，以及“以旧换新”补贴政策延续且补贴标准提高，叠加其他政策支持，2025 年公交市场需求有望延续增长。海外方面，公司战略性放弃了美国市场，海外销售受关税摩擦影响小；欧洲市场公交新能源渗透率或趋缓，但城际客运、旅游观光等市场亦具备新能源转型机遇。我们看好以宇通为代表的客车龙头深化海外布局，直销直服网络提升客户粘性、强化品牌形象，叠加多动力类型、多形式出海共同发力，公司中长期海外销量仍有翻倍空间。


　　盈利预测与估值


　　我们维持2025/2026 年盈利预测，维持跑赢行业评级和34 元目标价。当前股价对应13.5x/11.9x 25E/26E P/E，目标价对应25E/26E 17x/15x P/E，较当前股价有23.4%的上行空间。


　　风险


　　新能源公交以旧换新政策不及预期；出口交付不及预期。

□.邓.学./.常.菁./.陈.雅.婷    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司