科沃斯(603486)：2025Q1毛利率持续修复 财务及公允价值有所贡献

2025Q1 毛利率持续修复，财务及公允价值对净利率有所贡献，维持买入评级2024 年公司实现营收165.4 亿元（同比+6.7%，下同），归母净利润8.1 亿元（+31.7%），扣非归母净利润7.2 亿元（+48.1%）。单季度看，2024Q4 实现营业收入63.2 亿元（+27.1%），归母净利润1.9 亿元（+2178.0%），扣非归母净利润1.9 亿元（+583.8%）。2025Q1 实现营业收入38.6 亿元（+11.1%），归母净利润4.7 亿元（+59.4%），扣非归母净利润3.6 亿元（+24.2%）。公司内销受益于国补、外销欧洲地区拓展顺利，我们上调2025-2026 年、新增2027 年盈利预测，预计公司2025-2027 年归母净利润为13.9/17.2/19.6亿元（2025-2026 年原值为13.7/16.5亿元），对应EPS 分别为2.41/2.99/3.41 元，当前股价对应PE 为22.1/17.8/15.6倍，公司渠道布局完善，有望持续享受行业红利，维持“买入”评级。


　　2024 年欧洲地区实现较快增长，割草机/擦窗机新品类快速放量分品牌看，2024 年科沃斯品牌实现收入80.8 亿元（+5.2%），添可品牌收入80.6亿元（+10.9%）。从出货量看，科沃斯服务机器人/添可洗地机全球出货量同比分别+16.9%/28.3%，其中2024Q4 同比分别+47.5%/+32.7%。根据奥维及久谦数据，2025Q1 科沃斯品牌扫地机/添可品牌洗地机内销线上销额同比分别+55%/+10%，外销预计保持较快增长；分地区看，2024 年境内实现收入94.3 亿元（+5.0%），境外收入71.1 亿元（+9.1%），其中科沃斯/添可品牌欧洲营收同比分别+51.6%/64.0%，擦窗机器人/割草机器人收入同比分别+214.8%/+186.7%。此外，公司积极开拓亚太、俄罗斯、中东等新市场，2024 年实现了较为显著的营收增长；分销售模式看，线上实现收入111.0 亿元（+14.7%），线下实现收入54.4 亿元（-6.6%）。截至2024 年底，科沃斯和添可品牌于全国合计铺设超 8000 家线下零售网点，其中约60%分布于国内三、四、五线城市。科沃斯和添可各自在国内线下市场占有率均接近 60%，其中高价格段产品市占率均接近70%。


　　2024 年毛利率有所修复，2025Q1 持续提升，财务及公允价值有所贡献2024 年毛利率46.5%（还原后+2pct，其中科沃斯+4.1pct）。2024Q4 毛利率43.5%（-3pct），销售/管理/研发/财务费用率同比分别-9.3/-0.5/-0.8/+1.1pcts，其他收益/公允价值变动净收益/资产减值损失对净利率同比分别负向影响0.7/0.7/1.5pct，所得税正向影响0.8pct，综合影响下净利率为3.0%（+2.9pct），归母净利率为3.0%（+2.9pct），扣非净利率为2.9%（+3.7pct），非经对净利润同比正向影响主系同期单独进行减值测试的应收款项减值准备转回影响（2023Q4 为负）。2025Q1 毛利率49.7%（+2.5pct），销售/管理/研发/财务费用率同比分别+2.7/+0.2/-0.2/-1.2pct，公允价值变动净收益/资产减值损失因素对净利率同比分别正向3.7pct/负向影响0.8pct，综合影响下净利率为12.3%（+3.7pct），归母净利率为12.3%（+3.7pct），扣非净利率为9.2%（+1pct），非经中公允价值变动同比正向影响净利率3.8pct。


　　风险提示：新品销售不及预期、海外拓展不及预期、市场竞争加剧等。

□.吕.明./.周.嘉.乐    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司