仙乐健康(300791)：2025Q1国内业务企稳 盈利能力持续强化

事件:


2025 年4 月18 日，仙乐健康发布2024 年报，2024 年公司实现营收42.11亿元，同比+17.56%；归母净利润3.25 亿元，同比+15.66%；扣非归母净利润3.28 亿元，同比+16.70%。


2025 年4 月24 日，公司发布2025 年一季报，公司2025Q1 实现营收9.54 亿元，同比+0.28%；归母净利润0.69 亿元，同比+8.90%；扣非归母净利润0.65 亿元，同比+0.21%。


投资要点:


海外地区表现亮眼，中国区Q1 企稳回升。分地区来看，2024 年中国/欧洲/美洲/其他地区分别实现营收16.61/6.04/16.66/2.80 亿元，同比-10.28%/+14.25%/+59.56%/+77.38%。2024 年中国区业务受到国内消费环境变化影响，收入有所承压；但公司通过积极拓展新消费市场，挖掘MCN、新零售、私域、跨境电商等新客户，2025Q1中国区收入实现企稳回升。公司美洲区业务受益于BF 的高增及客户拓展取得亮眼表现；2025Q1 受到短期关税的影响，预计营收增速放缓。公司欧洲区业务2024 年取得稳健增长，2025Q1 本地和出口收入同比增速超35%。公司其他地区业务当前基数较小，仍在快速发展期。


2024 年核心剂型表现亮眼，传统剂型有所下滑。分产品来看，2024年软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品/硬胶囊/其他剂型分别实现营收19.84/3.26/2.32/9.95/2.48/2.23/1.77 亿元，同比+29.91%/-10.05%/-20.90%/+34.54%/-41.22%/+46.83%/+141.32%，硬胶囊、软糖和软胶囊表现亮眼，其中软糖高增主要系受益于剂型零食化，软糖在行业中的销量占比从2022 年的约5%增长至2024 年近10%，年复合增长率约40%。


毛利率稳步提升，主营业务盈利能力呈现改善趋势。2024 年/2025Q1公司毛利率分别为31.46%/33.09%，分别同比+1.19pct/+2.47pct，毛利率持续改善，预计主要系1）软糖等高毛利率剂型占比提升（2024年软糖毛利率为48.88%，远高于其他剂型）；2）通过全球采购公司大单品成本2024 年平均降幅为15%。费用端，2024 年公司销售/ 管理/ 研发费用率分别为8.39%/9.92%/2.99% ， 同比 +0.64pct/+0.13pct/-0.09pct。其中销售费用率提升主要系销售团队升级及市场营销推广所致，其中市场宣传费同比+61.42%、广告投放费同比+56.07%。2024 年BF 亏损1.51 亿元。综上，公司2024 年/2025Q1 实现归母净利率为7.72%/7.19%，同比-0.13/+0.57pct。


多维度能力强化，CDMO 龙头强化竞争壁垒。展望后续，公司各个地区业务皆有较好发展态势，中国区业务Q1 企稳回升，且订单增速高于收入增速，公司在新消费市场和长青市场均有突破；美洲区，美洲出口2025Q1 销售额达成率为80%，影响可控，BF 已经承接部分美洲订单，发挥公司海外本地化布局优势，且BF 成本持续改善，扭亏进入攻坚期；欧洲及亚太区业务持续贡献收入。此外公司不断强化其在产品创新、供应链体系、AI 布局及采购上多维度的能力：


2024 年公司创新产品销售贡献35%+，毛利率高于平均，通过产品壁垒提升议价权；供应链上，2024 年跨界订单交付周期缩短，人均产值提升；启动Deepseek 大模型训练，赋能营销、研发、制造全流程，提升数字化能力；通过全球大规模集采优化成本。各个维度的能力升级有望支撑公司未来收入的持续增长。


盈利预测和投资评级：公司为保健品行业CDMO 龙头，拥有多种剂型研发和生产能力，并致力于剂型创新和技术升级，拥有中美欧三地协同的全球供应能力。2025Q1 中国区业务企稳回升展现良好态势，但考虑到美洲业务短期受到关税扰动，我们调整盈利预测，预计公司2025~2027 年的营业收入分别为46.63/53.65/61.76 亿元，归母净利润分别为4.00/5.00/5.80 亿元，EPS 分别为1.69/2.11/2.44元，对应PE 分别为15/12/10X，维持“买入”评级。


风险提示：1）原材料价格上行；2）渠道扩展不及预期；3）海外需求不及预期；4）行业竞争格局加剧；5）国际贸易形势风险造成收入波动；6）食品安全问题。

□.刘.洁.铭./.秦.一.方    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司