格力电器(000651)：业绩分红均超预期 净利率持续改善

事件：


　　公司发布24 年报和25 年一季报。24 年公司实现营收1900 亿元（同比-7%），归母净利润322 亿元（同比+11%），业绩超市场预期。25Q1 公司实现营收416 亿元（同比+14%），归母净利润59 亿元（同比+26%），收入和业绩增长均超预期。


　　24 年年度分红方案为以55.85 亿股为基数，每10 股派发现金红利20 元（含税），结合中期分红，24 年现金分红率52%，超市场预期。


　　点评：


　　收入分析：国补效应后移至25Q1。1）24 年消费电器收入1486 亿元（收入占比78%，同比-4%），其中24H1 同比+11%，24H2 同比-18%。24Q4 国补作用后滞，推测主要系合同负债确认收入的节奏后移所致，24Q3-25Q1 公司单季度收入增速为-16%/-13%/+14%，产业在线数据显示格力空调24Q3-25Q1 单季度内销量同比增速为-20%/+7%/+2%。2）24 年其他业务收入（原材料贸易）203 亿元（收入占比11%，同比-33%），收入回归合理水平，公司更聚焦主营业务。


　　盈利分析：归母净利率同比连续提升。24Q4/25Q1 公司毛利率26.7%/27.4%（yoy-3.3/-1.2pcts），同期毛销差的变化是yoy+0.8/-0.2pcts，同期归母净利率24.0%/14.2%（yoy+5.8/+1.4pcts）。24Q4 净利率同比增幅较大，主要系24 年政府补贴同比多增12 亿+投资收益同比多增3.4 亿，25Q1 净利率同比继续有增长，主要系管理费用率以及信用减值损失同比减少。


　　资产负债表&现金流量表：盈利蓄水平稳+现金质量优异+类现金资产创新高。1）其他流动负债基本平稳，24Q4 是603 亿元，25Q1 回升至615 亿元。2）合同负债连续回升，24Q3-25Q1 分别是109/125/182 亿元。3）24 年经营净现金294 亿元基本和利润匹配，其中Q4 经营净现金167 亿元；25Q1 经营净现金110 亿同比大幅提升。4）24 年末存货账面价值279 亿元（相比2023 年末下降47 亿元），存货自21 年开始连年下降意味着渠道新模式基本跑通。5）类现金资产(货币资金+交易性金融资产+衍生金融资产+其他流动资产)：25Q1 末超1500 亿元，创近一年新高。


　　盈利预测、估值与评级：业绩和分红均超市场预期，维持“买入”评级，维持目标价54.10 元。格力是兼具品牌力、产品力、渠道壁垒的空调行业翘楚，新零售模式实现线上线下平台共享，推行股份回购以及员工激励计划提升公司治理，考虑到25Q1 业绩超预期，我们上调公司25-26 年归母净利润至347、370 亿元（较前次预测分别上调5%、2%），新增2027 年归母净利润预测为404 亿元，现价对应PE为7、7、6 倍，维持“买入”评级，维持目标价54.10 元。


　　风险提示：海外销售疲软，关税风险超预期，以旧换新政策效果不及预期。

□.洪.吉.然    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司