生物股份(600201)：业绩短期承压 加强布局非口蹄疫产品

2024 年及1Q25 业绩低于我们预期


　　公司公布业绩：24 年收入12.6 亿元，同比-21.4%，归母净利1.1 亿元，同比-61.6%，扣非归母净利0.5 亿元，同比-80.6%；1Q25 收入3.5 亿元，同比+1.1%，归母净利0.8 亿元，同比-27.6%，扣非归母净利0.6 亿元，同比-38.1%。业绩承压因动保行业竞争，产品量价承压，业绩低于我们预期。


　　发展趋势


　　口蹄疫疫苗销售存压力，公司完善多产品矩阵。24 年公司生物制药主业同比-19.4%至11.9 亿元，因动保行业激烈竞争态势延续，公司调整营销策略导致。细分品类看：1）口蹄疫疫苗：24 年销量同比-10.7%，收入贡献有所下滑，我们认为因口蹄疫疫苗市场竞争较为激烈；2）非口蹄疫疫苗：重点产品销售贡献增量，例如猪圆环疫苗凭借产品品质实现销量同比大幅上涨，24 年销量同比+52.2%；反刍疫苗产品矩阵丰富，布病/牛二联灭活疫苗销量-1.9%/-18.4%，其中24 年独家取得布病疫苗（S19 株）迭代布病疫苗生产文号；此外，公司非口疫苗占比持续提升，亦推动宠物产品线扩充。


　　行业竞争激烈致利润率承压，费用略有降低。1）毛利率：24 年/1Q25 公司整体毛利率为52.1%/53.7%，同比-5.6ppt/-6.3ppt，毛利率下滑因养殖行业产能去化，叠加客户的降本诉求，动保行业竞争加剧；2）费用端：24 年三费金额同降；具体地24 年/1Q25 销售费用率同比+1.6/2.3ppt，管理费用率同比+1.9/+2.8ppt，因公司营收下滑；研发费用率同比+1.9/2.2ppt，因保持自主研发和联合创新。综合看，公司盈利能力同比下滑，24 年/1Q25 归母净利率同比-9.1/-8.6ppt 至8.7/21.8%；3）分红：24 年分红0.3 亿元，分红率30%。


　　主业有待动保行业景气回升，关注新品落地对抗周期风险能力的贡献。1）周期角度，我们认为随下游养殖存栏提升，动保需求或迎量增，而公司为国内口蹄疫疫苗龙头，非口猪苗管线较为齐全，关注景气修复对业绩的贡献。2）成长角度：反刍疫苗方面，公司具备布病防控领域专业实力和丰富的产品矩阵，24 年获布病s19 疫苗等重要新品批文；禽用疫苗，公司优化资源配置，聚焦重点产品以提升竞争力；宠物疫苗，公司以宠物疫苗为战略布局重要方向，犬二联、猫三联疫苗已上市销售，犬四联、猫四联疫苗已进入新兽药注册阶段，中期或为增长点。


　　盈利预测与估值


　　基于动保行业景气承压，我们下调25 年归母净利预测36.5%至2.0 亿元，引入26 年预测2.66 亿元。当前股价对应25/26 年39/30 倍P/E。兼顾公司历史P/E 中枢及盈利预测调整，维持目标价8 元，对应2025/26 年45/34 倍P/E，14%上行空间。维持跑赢行业评级。


　　风险


　　市场竞争加剧；产品推广低于预期；养殖行业波动。

□.王.思.洋./.龙.友.琪./.单.妍    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司