格力电器(000651)：Q1收入业绩增速亮眼 分红比例同比提升

事件：公司2024 年全年实现营业收入1900.38 亿元，同比-7.31%，归母净利润321.85亿元，同比+10.91%；其中2024Q4 实现营业收入426.22 亿元，同比-13.38%，归母净利润102.24 亿元，同比+14.55%。公司2025 年Q1 实现营业收入415.07 亿元，同比+14.14%，归母净利润59.04 亿元，同比+26.29%。公司向全体股东每 10 股派发现金红利 20 元（含税），分红率为52.06%。


　　核心看点：1）业绩再创新高！ 24 年归母净利321.85 亿，yoy+10.91%；扣非归母301亿，yoy+9.19%。25Q1 归母净利59 亿，yoy+26%；扣非归母57 亿，yoy+26%。2）现金流改善明显。24Q4 经营性净现金流167 亿，环比大幅度改善；25Q1 经营性净现金流高达110 亿，大幅超越归母净利润。3 ）收入/业绩蓄水池增厚。25Q1 合同负债升至182亿，连续两个季度实现回升。其他流动负债（返利蓄水池）25Q1 升至615 亿元，环比提升。4）分红率从45%提升至52%，未来仍有提升空间。5）海外业务24 年升至282亿，占比消费电器业务比例近19%，比例进一步上升，预计25 年仍会进一步提升，且销售区域主要是新兴市场为主。6）新总裁上任，管理团队年轻化明显，我们预计将带领公司主要聚焦在空调出海，国内业务多元化，2B 业务发展等方向实现突破。


　　收入端，24 年消费电器/其他业务收入同比-4.29%/-33.88%，其中参考23A 收入结构，消费电器包括空调+生活电器，若参考24H1 的比例，24A 空调收入同比-4.7%，生活电器收入同比+11.3%；24H2 消费电器/其他业务收入同比-17.9%/-19.3%。根据我们的拆分，其中24Q4 主营业务/其他业务收入同比-18.6%/+71.8%，我们预计其他业务24Q4 的高速增长应与终端零售较旺，及原材料成本上行带来的提前备货有关。从合同负债角度看，根据我们的拆分，23Q4 合同负债环比下降101 亿元，主营业务收入环比-6.36 亿元，因此我们认为23Q4 有合同负债确认为收入的基数影响；24Q4 合同负债环比上升16 亿，主营业务收入环比-47.44 亿元，24Q4 由于23Q4 合同负债确认收入较多，使空调收入同比基数较高，25 年基数影响将消除。分地区看，24A 主营业务内/外销收入同比-5.45%/+13.25%，其中24H2 收入同比-17.8%/+10.7%。海外业务表现较好。


　　25Q1 收入业绩表现亮眼。根据奥维数据显示，25Q1 格力空调线上/线下销售同比+9%/+14%，核心主营业务终端销售表现出色。受益于以旧换新拉动，公司产品结构显著提升，业绩增速表现亮眼。


　　会计准则变动影响毛利率。2024 年公司毛利率为29.75%，同比-1.17pct，净利率17.03%，同比+3.51pct；其中2024Q4 毛利率为27.02%，同比-8.04pct，净利率为26.17%，同比+9.52pct。公司2025 年Q1 毛利率为27.59%，同比-1.4pct，净利率为14.27%，同比+1.59pct。


　　24A/24Q4/25Q1 销售费用率分别同比-3.22/-8.77/-1.91pct。公司毛利率同比下降，主要由于会计准则变动所致。从毛销差看，24Q4/25Q1 毛销差分别同比+0.7/-0.4pct。公司净利率水平显著提升，我们认为主要是以旧换新拉动产品结构提升所致。


　　投资建议：四季度随着以旧换新推进，国内空调行业零售增速显著提升，公司空调业务迎来拐点，25Q1 收入业绩受益于国补的产品结构提升而呈现较快增长。根据公司年报和一季报的情况，我们适当提升了收入和毛利率水平，我们预计25-27 年公司归母净利润分别为347/368/387 亿元（前值25-26 年329/347 亿元），对应PE 为7.5x/7.1x/6.7x，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济增速放缓；房地产恢复不及预期；原材料价格波动风险；公司运营风险。

□.孙.谦    .天.风.证.券.股.份.有.限.公.司