老白干酒(600559)：高端战略持续推进 利润释放逐步兑现

投资要点


　　公司发布2024 年报和2025 年一季报。2024 年实现营业收入53.58亿元/+1.91%，实现归母净利润7.87 亿元/+18.19%，实现扣非归母净利润7.38 亿元/+20.12%，其中2024 年第四季度公司实现营收12.7亿元/-10.03%，实现归母净利润2.31 亿元/-6.79%。2025 年第一季度，公司实现营收11.68 亿元/+3.36%，实现归母净利润1.52 亿元/+11.91%。


　　高端战略持续推进，部分品牌表现突出。2024 年公司100 元以上/100元以下产品分别实现营业收入27.03 亿元/26.22 亿元，同比分别+5.29%/+7.09%，2025 年第一季度公司100 元以上/100 元以下产品分别实现营业收入6.6 亿元/5.3 亿元，同比分别+25.5%/-15.65%，公司100 元以上高端产品占比持续提升，高端战略持续推进；分品牌看，公司老白干酒/板城烧锅酒/武陵酒/文王贡酒/孔府家酒分别实现营业收入25.9/8.6/11.0/5.5/2.3 亿元， 同比分别+9.96%/-10.33%/+12.30%/+0.53%/+28.12%。


　　费用和渠道精细化改革下利润释放逐步兑现。公司2024 年毛利率65.95%/-1.2pct，或因高端产品货折增加所致；2025 年第一季度毛利率68.58%/+5.86pct，主因高端产品占比增加带动毛利率上行。公司2024 年销售/管理/研发费用率分别为23.69%/7.57%/0.30%，分别同比-3.47pct/-0.58pct/+0.05pct，扣非归母净利率13.78%/+2.09pct。


　　公司2024 年盈利能力显著提升，主要系：1）公司持续开展降本增效活动，确保费用的精准投入和有效使用，有效降低费销比和各项费用。


　　2）公司渠道改革持续推进，精简冗余经销商提高运营效率，湖南2024年末经销商数量为8419 家，同比减少230 家。费用和渠道精细化改革下，持续看好公司利润空间。


　　【投资建议】


　　公司公布2025 年经营计划，计划实现营收54.7 亿元/+2.1%，营业总成本控制在 43.59 亿元以内。我们预计公司2025-2027 年收入为55.20/56.82/58.57 亿元，分别同增3.04%/2.93%/3.08%，归母净利润为8.72/9.43/9.91 亿元，分别同增10.79%/8.18%/5.05%，对应2025 年4 月28 日收盘价的PE 为18/17/16 倍，首次覆盖给予“增持”评级。


　　【风险提示】


　　宏观经济下行：白酒消费需求与宏观经济息息相关，若宏观经济持续疲软可能会影响公司白酒收入；


　　竞争格局恶化：竞争加剧或将引发价格战，从而影响公司收入或者盈利能力；


　　食品安全风险：历史上曾出现过山西假酒案、塑化剂事件等恶性食品安全问题，若出现类似事件可能严重影响公司声誉进而影响公司收入。

□.赵.国.防./.胡.家.东    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司