海康威视(002415)：降本增效调结构 大模型产品陆续推出

1Q25 营收及归母净利润同比增加，温和复苏。公司24 年实现营收924.96亿元(YoY+3.53%) ， 归母净利润119.77 亿元(YoY-15.1%) ， 毛利率43.83(YoY-0.61pct)。1Q25 公司实现营收185.3 亿元(YoY+4.0%)；归母净利润19.26 亿元(YoY+9.44%），毛利率44.92%(YoY-0.83pct，QoQ+3.28pct)，经营活动产生的现金流量净额同比增长56.19%，销售回款增加，1Q25 呈现温和复苏态势。


　　海外与创新业务保持增长，24 年合计占比超50%。公司海外24 年收入318.95亿元，同比增长10.1%，占34.48%，其中非视频产品增速较快，东南亚、中东非等区域项目需增加，伴随海外市场模式整体从产品销售向项目制销售发展未来有望保持稳健增长。创新业务24 年收入224.84 亿元，同比增长21.2%，占24%。其中，海康机器人（YoY+20.00%）、萤石网络（YoY+10.76%）、海康微影（YoY+27.59%）、海康汽车电子（YoY+44.81%）、海康存储（YoY+19.83%）实现较快增长，创新业务已成为公司重要增长极。


　　国内主业短期调整，降本增效调结构为主旋律。24 年PBG 收入134.67 亿元(YoY-12.29%)，传统公安、交警等受地方财政压力影响短期承压，水利水务、防灾救灾、应急管理等受益于国债支持实现增长，数字化治理相关业务占比提升。24 年EBG 收入176.51 亿元(YoY-1.09%),以企业降本增效为目的的数字化转型需求保持活跃，有望推动软硬件需求持续增长。24 年SMBG 收入119.71 亿元(YoY-5.58%)，公司3Q24 开始主动对经销商降库存，以促进渠道健康发展，为未来增长积蓄弹性。根据公司投资者关系活动记录表，25 年将严控费用并通过考核方式调整尽量将费用做到显性化分摊，1Q25 营业费用增速已低于收入增速；通过降本增效调结构，国内主业盈利能力有望逐步改善。


　　AI 大模型赋能产品与方案升级，场景数字化持续落地。通过观澜大模型技术提升感知智能的上限、感知能力的边界、认知智能的应用，以文搜NVR、文搜CVR 等多模态大模型产品为例，实现自然语言与视频图像的跨模态检索，大幅提升安防业务效率。此外各类数字化新产品在工业制造、能源、交通、医疗等众多行业应用，推动场景数字化逐步落地。


　　投资建议：我们看好公司的经营韧性与行业智能化带来的长期增长动能，短期考虑宏观经济修复低于预期，下调国内业务收入预期，预计25-27 年归母净利润132/145/167 亿元（26-27 年前值：160/180 亿元），对应25-27 年PE 为20/18/16 倍，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：宏观经济增长不及预期，海外需求增长不及预期。

□.胡.剑./.胡.慧./.叶.子./.詹.浏.洋./.李.书.颖    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司