华鲁恒升(600426)：Q1业绩承压 新建项目持续提供发展动能

事件:


　　2025 年4 月26 日，华鲁恒升发布2025 年一季度报告：公司2025Q1实现营收77.72 亿元，同比-2.59%，环比-14.09%；实现归母净利润7.07亿元，同比-33.65%，环比-17.20%；ROE 为2.25%，同比减少1.37 个百分点，环比减少0.51 个百分点。销售毛利率16.35%，同比减少5.54个百分点，环比增加1.25 个百分点；销售净利率9.94%，同比减少4.31个百分点，环比增加0.01 个百分点。


　　投资要点:


　　Q1 业绩承压，煤价下降成本有望降低


　　2025Q1，公司实现营收77.72 亿元，同比-2.06 亿元，环比-12.74亿元；毛利润12.71 亿元，同比-4.75 亿元，环比-0.95 亿元；归母净利润7.07 亿元，同比-3.58 亿元，环比-1.47 亿元。2025 年一季度，公司有机胺、醋酸等产品销量环比大幅下降，影响一季度营收及利润。2025Q1 公司肥料实现销量145.33 万吨，同比+36.74%，环比-3.91%；有机胺实现销量13.51 万吨，同比-1.03%，环比-11.12%；醋酸实现销量33.72 万吨，同比-7.97%，环比-20.68%；新能源材料相关产品实现销量66.41 万吨，同比+22.73%，环比+1.90%。据Wind，2025Q1 尿素均价1734 元/吨，同比-22%，环比-3%，价差1074 元/吨，同比-21%，环比+7%；醋酸均价2762元/吨，同比-8%，环比+4%，价差2131 元/吨，同比-2%，环比+14%；己二酸均价8039 元/吨，同比-18%，环比-3%，价差2150 元/吨，同比-31%，环比-6%；辛醇均价7781 元/吨，同比-36%，环比-12%，价差2511 元/吨，同比-60%，环比-27%。


　　期间费用方面，2025Q1 公司销售费用为0.24 亿元，同比+0.04 亿元，环比+0.01 亿元；管理费用为0.73 亿元，同比-0.18 亿元，环比-0.06 亿元；研发费用为1.63 亿元，同比+0.40 亿元，环比-0.49 亿元；财务费用为0.54 亿元，同比-0.04 亿元，环比-0.04 亿元。2025Q1公司其他收益为0.66 亿元，同比+0.59 亿元，环比-0.30 亿元。2025Q1公司经营活动产生的现金流量净额为9.30 亿元，同比-17.72%。


　　据Wind 数据，2025Q2 以来（截至2025 年4 月25 日），尿素均价1882 元/吨，同比-17%，环比+9%，价差1254 元/吨，同比-12%，环比+17%；醋酸均价2601 元/吨，同比-16%，环比-6%，价差2023元/吨，同比-12%，环比-5%；辛醇均价7621 元/吨，同比-22%，环比-2%，价差2501 元/吨，同比-41%，环比-0.40%。原材料端，榆林：坑口价：动力煤：烟煤末（Q5500，A20，V32-38，S<1）均价为535 元/吨，同比-27.54%，环比-8.54%。公司主要产品价格价差仍处于低位震荡，但受益于主要原材料煤炭价格大幅下降，公司业绩环比有望改善。


　　在建项目有序推进，坚持“本地高端化、异地谋新篇”方针公司统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。2024 年11 月，公司蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目投产，项目产能为52 万吨/年尿素。2024 年12 月，公司尼龙66 高端新材料项目己二酸装置投产，项目产能为20 万吨/年己二酸。2025 年2 月公司酰胺原料优化升级项目投产，项目产能为饱和脂环醇20 万吨/年，副产环已烷4.28 万吨/年。公司20 万吨/年二元酸项目、BDO 和NMP 一体化项目及其它技改在建项目如期推进，为公司后继发展提供新动能。


　　盈利预测和投资评级


　　预计公司2025-2027 年营业收入分别为375、412、456 亿元，归母净利润分别为44.60、50.12、57.16 亿元，对应PE 分别10、9、8倍，公司在建项目有序推进，看好公司成长性，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。

□.李.永.磊./.董.伯.骏./.李.娟.廷    .国.海.证.券.股.份.有.限.公.司