长城汽车(601633)：产品换代致销量承压 新品上市看好公司后续表现

事件


　　公司发布2025 年一季报，一季度公司实现营业收入400.2 亿元，同比-6.6%，环比-33.2%；实现归母净利润17.5 亿元，同比-45.6%，环比-22.7%；实现扣非归母净利润14.7 亿元，同比-27.4%，环比+7.9%。


　　换代升级致销量短期承压，新品上市看好公司后续表现


Q1 公司实现营业收入400.2 亿元，同比-6.6%，环比-33.2%，主要系Q1 公司销量承压。Q1 公司实现汽车销量25.7 万辆，同比-6.7%，主要系Q1 公司处于产品换代升级周期，其中哈弗/魏牌/欧拉/坦克销量分别为14.5/1.3/0.7/4.2 万辆，同比分别-8.4%/+38.7%/-54.3%/-14.6%。3 月公司2025 款哈弗H5/二代枭龙MAX/2025款坦克300 上市，其中二代枭龙MAX 预售72 小时大订订单突破10636 辆，随着公司多款新车陆续上市，我们看好公司后续销量表现。


　　出口及直营投入致业绩承压，投入效果有望逐步显现


Q1 公司实现归母净利润17.5 亿元，同比-45.6%，环比-22.7%。Q1 公司毛利率为17.8%，同比-2.2pct，环比+1.3pct，同比下降主要系销量承压，其中盈利较高的海外业务实现销售9.1 万辆，同比-2.0%，环比-29.5%。Q1 公司期间费用率为10.3%，同比-0.8pct ， 环比-0.2pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为5.7%/2.3%/4.8%/-2.6%，同比分别+1.8pct/持平/+0.2pct/-2.8pct，环比分别+3.1pct/-0.6pct/-0.4pct/-2.3pct，销售费用率增长明显主要系直营体系建设投入增加，公司直营门店主要销售坦克/魏牌等中高端车型，从二季度开始，随着品牌新车陆续上市，直营门店效果有望逐步开始显现。


　　全面推进智能化战略，智驾平权助公司销量向上


2024 年公司推出全新蓝山智驾版车型，同时在11 月宣布城市NOA 全国开城，出色的智驾系统助力魏牌销量实现高增长。根据公司2024 年年报展望，2025 年公司将加速智能化战略，推动科技平权，快速推进智驾产品的全面普及，以用户体验为中心，打造安全、智能、平等的未来出行生态。我们认为随着公司陆续推出搭载高阶智驾的新车型，其车型竞争力进一步提升，有望实现销量进一步向上。


　　投资建议


　　我们预计公司2025-2027 年营收分别为2427/2812/3107 亿元， 同比分别+20%/16%/11%，归母净利润分别为142/167/186 亿元，同比+12%/17%/12%，对应EPS 分别为1.66/1.95/2.17 元/股，CAGR-3 为14%。公司持续推进品牌向上，新能源和出海保持高增速，维持“买入”评级。


　　风险提示：下游需求不及预期；出口销量不及预期；汇率波动风险。

□.高.登    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司