英维克(002837)：AI算力需求高景气 加大海外市场拓展

24 年收入利润双增，在手订单历史高位水平


　　24 年公司实现营收45.89 亿元，YOY +30.04%；归母净利润4.53 亿元，YOY+31.59%；毛利率28.75%，同比-3.6pct，主要系会计政策变更，将售后服务费用转入产品成本，导致毛利率下降约2.36pct，还原后毛利率可比口径同比下降1.0pct，主要受大宗商品价格上涨以及下半年机房温控产品收入组合不利变化的影响；还原会计政策变更影响后销售、管理、财务费用率分别同比-0.4pct/-0.0pct/-0.2pct，期间费用率仍持续优化。


　　已发货未验收商品与备货增加，在手订单处于历史高位。截止24 年末应收账款24.28 亿元，较年初同比增长40.30%，部分项目实施及验收回款周期较长；存货8.84 亿元，年初为6.73 亿元，主要系已发货未验收的发出商品与备货库存增加，其中发出商品4.03 亿元。目前公司在手待发货订单数据处于历史高位，未来公司规模将持续成长。


　　注重研发投入，费用及人员数量大幅增长。24 年研发费用YOY+32.98%，研发费用率同比+0.2pct，主要系研发人员工资费用与研发原材料投入增加所致，截止24 年末公司员工人数达5129 人，比23 年末增加33.1%，其中研发人员数量为1746 人，比23 年末增加36.5%。公司在深圳、北京设立了新技术研究院，聚焦新产品、新技术内部孵化及对外合作。截止24 年末，公司共拥有发明专利102 项，比23 年末增加73%。


　　产能扩充以满足持续增长的行业需求，完善海外供应链。24 年公司在建工程1.64 亿元，主要为精密温控节能设备华南总部基地及中原总部基地，预计25 年华南总部基地首期产能和郑州首期产能将充分利用，满足数据中心温控、电子散热、液冷、储能配套、压缩机等业务需求，同时公司将加快推进华南总部基地二期、郑州基地二期的建设，加快建设和完善海外的服务与供应链平台。


　　25Q1 受确收节奏影响，存货规模显著增加


　　25Q1 公司实现营收9.32 亿元，YOY+25.07%，收入增长放缓主要受确收节奏影响，25Q1 末存货为11.35 亿元，较24 年底的8.84 亿元及24Q1 末的6.35 亿元明显增长；归母净利润0.48 亿元，YOY-22.53%；股份支付费用为694.51 万元，对归属于上市公司股东的净利润影响为590.33 万元；毛利率26.5%，还原会计变更影响后同比-0.46pct；还原会计政策变更影响后销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.3pct/+0.5pct/+1.3pct/-0.8pct。


　　数据中心持续高增，加大液冷推广及大海外拓展24 年机房温控业务实现收入24.41 亿元，YOY+48.8%，Q4 项目验收确认较为集中，占营收比重进一步同比提升6.7pct 至53.2%，毛利率27.0%，同比-2.4pct，主要受大宗商品价格上涨导致成本提升、产品及区域组合差异等影响。


　　公司液冷全链条优势显著，24 年获众多突破。随着数据中心需求快速增长且液冷技术持续推进，公司基于“全链条”平台优势及“端到端”的产品布局优势，与算力芯片、算力设备、机房公司、云厂商主流客户均展开深入合作，并获规模采购应用，24 年9 月公司CPU 冷板、快接头、manifold、机架式CDU 通过英特尔测试验证，成为英特尔至强6 平台首位冷板液冷解决方案集成商，24 年10 月OCP 大会期间公司UQD 快接头产品被列入英伟达MGX 生态系统合作伙伴；manifold、机架式CDU、快接头、冷板产品已进入多家服务器厂商、互联网客户的供应商名录；3D-TVC 开始小批量应用于储能PCS 和基站AAU 射频单元。截止25 年3 月公司在液冷链条的累计交付已达1.2GW（截止去年同期为900MW），24 年来自数据中心机房及算力设备的液冷技术相关营业收入约3 亿元。


　　持续加大液冷研发布局，积极拓展海外市场。未来公司将进一步扩大间接蒸发冷却等优势产品的销售规模，充分发挥液冷领域的“全链条”平台优势，在液冷智算中心和液冷服务器两个领域持续进一步拓展，同时积极开拓海外市场，尤其在液冷算力领域加大海外合作与推广力度，预计公司将充分受益于AI 数据中心需求持续增长、液冷渗透率提升以及海外市场突破。


　　储能温控健康可持续发展，积极拓展国内外客户24 年机柜温控业务实现收入17.15 亿元，YOY+17.0%，占营收比重37.4%，毛利率31.5%，同比+0.2pct，尽管大宗商品价格上涨传导成本上升，但得益于公司市场、研发和供应链的优化，毛利率实现略上升。其中储能应用收入近15 亿元，YOY+22%。


　　装机量及价格呈向好趋势，公司份额有望提升。根据CNESA，预计2025 年国内新型储能新增装机超过30GW，25-30 年CAGR 高达20.2%-24.5%，同时国内储能产业链降价幅度趋缓，预计价格已趋近底部，同时2025 年开始取消强制配储后，行业开始从“成本优先”到“价值创造”转变，客户开始关注产品的使用寿命、性能等而非产品价格。除此之外，国内储能系统厂商加速出海，24 年中国储能企业签约海外储能大单规模超150GWh，约20%出口北美市场。公司是最早涉足电化学储能系统温控的厂商，在储能温控行业处于领导地位，也是众多储能系统厂商的重要温控供应商，同时持续积极拓展国内外客户，预计公司将在储能装机持续增长、客户从注重成本到注重产品性能的转变、国内客户出海加速的背景之下，实现储能行业市场份额的提升。


　　轨交及客车空调积极把握政策机遇，新业务加速拓展24 年轨道交通列车空调业务收入0.75 亿元，YOY-29.7%，地铁建设量预计将触底回升，公司有望受益于上海、苏州、郑州、深圳等重点城市的线路的新建和延寿需求以及新业务拓展。


　　24 年客车空调业务收入1.11 亿元，YOY+20.7%，主要受益于电动大巴改造更新补贴以及新购新能源城市配送冷藏车国补政策的出台，云南嘉华食品、南京卫岗乳业、麦当劳等客户贡献收入快速增长。公司将积极开展与整机厂深入合作，抓住电动大巴更换及出口需求机会，同时大力投入冷链车业务，有望贡献新增量。


　　领先的热管理平台型公司，坚持长期健康发展理念公司坚持长期持续健康发展的经营理念，做“有利润的收入”和“有现金流的利润”。自成立以来公司致力于打造“ 深刻理解客户需求”和“快速交付优质产品”核心竞争力，基于从热源到冷源完整的设备散热与环境控制的技术平台，以行业发展趋势下的客户需求为导向，推出新产品及解决方案，目前已初步形成基于统一技术和业务平台基础上的汇集多个专业细分领域的业务布局，兼具差异化门槛与规模效应的双重优势，未来将在数据中心从风冷向液冷的升级迭代、储能装机的强劲需求以及更多新兴细分领域需求中获得长远健康发展。


　　盈利预测与估值


　　预计公司 25-27 年收入分别为 62.7/77.7/92.7 亿元，同比增长37%/24%/19%；归母净利润分别为7.0/8.8/10.5 亿元，同比增长54%/26%/20%，对应 PE（25 年4月25 日收盘价）分别32/26/21 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　产业发展不及预期；市场需求不及预期；材料成本上升影响公司盈利能力等。

□.张.建.民./.邢.艺.凡    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司