博瑞医药(688166)：专注代谢药物研发 管线新增口服BGM0504与AMYLIN类似物

事件：公司发布2024 年报及2025 年一季报。24 年实现营业收入12.83 亿元（+8.74%）；归母净利润1.89 亿元（-6.57%）；扣非净利润1.81 亿（-3.12%）。


　　25 年一季度实现营业收入2.49 亿元（-26.8%）；归母净利润1296 万元（-79.8%）；扣非净利润803 万元（-87.5%）。


　　24 年经营符合预期，研发费用增加影响业绩。公司24Q4 营收3.06 亿（同+15.53%），归母净利润1175.8 万（+10.14%），保持稳健经营。收入分行业看，24 年医药制造实现营业收入12.48 亿元（+7.5%）；24 年收入分产品看：原料药-抗病毒类收入1.74 亿元（-37.92%），原料药-抗真菌类收入4.07 亿元（+60.28%），原料药-免疫抑制类收入0.82 亿元（+45.72%），原料药-其他类产品收入3.24 亿元（+10.22%）；制剂类收入1.61 亿元（+16.77%）；技术转让或服务收入3922 万元（-48.26%）；产品权益分成6004 万元（-3.2%）。报告期内，公司主营业务毛利率为 58.62%，同比增加2.5pct。期间费用率情况：1）销售费用率为5.6%，同比增加0.2pct；2）管理费用率为10.8%，同比增加1.0pct；3）2024 年研发费用为2.97 亿元，同比增长19.65%，主要系公司坚持“研发驱动”战略，BGM0504 注射液等创新药及吸入制剂的研发投入不断加大所致，研发费用率达到23.1%，同比增加2.0pct，已连续数年持续增长。25 年一季度收入下滑26.8%，主要系抗病毒类产品收入较去年同期减少70.08%，主要为受流感趋势变化及竞争格局变化影响，奥司他韦原料药需求及价格产生下滑；25 年一季度归母净利润下滑79.8%，主要原因为：（1）奥司他韦原料药及制剂需求及价格产生下滑，使得抗病毒类产品收入、毛利额均较去年同期大幅减少；（2）受客户需求临时变化影响，抗真菌类原料药品种收入较去年同期减少，该类产品毛利较高，销量阶段性减少带来毛利额同比下降较多；（3）其他类原料药品种收入较去年同期增长，但由于部分产品由研发阶段进入商业化阶段，放量的同时产品价格相应波动带来了毛利额的下降。（4）由于公司主动调整战略，优化研发资源配置，技术收入下降。（5）在建工程转固带来的计提折旧增加。


　　专注代谢类药物研发赛道，管线新增BGM0504 口服制剂与BGM1812（Amylin类似物）。公司现有创新药研发策略是将重点在代谢疾病领域开发具有全球自主知识产权的创新药物，公司将在代谢领域重点布局含 GLP-1 的多靶点药物，探索除了传统的注射方式之外的新型给药方式，并将在慢性代谢疾病领域拓展更多临床应用。截至24 年年报告披露日， BGM0504 注射液2 型糖尿病治疗和减重两项适应症已获得国内Ⅲ期临床试验伦理批件，目前2 型糖尿病适应症和减重适应症Ⅲ期临床均按计划顺利推进中。在美国开展BGM0504 注射液I 期临床试验已完成最后一例参与者出组。在代谢领域，24 年报新增2 个在研品种，口服BGM0504片剂与创新药BGM1812；口服 BGM0504 片剂是BGM0504 的口服剂型，BGM1812 是一种长效胰淀素（Amylin）类似物，两个品种技术水平均为全球领先。


　　投资建议：我们预计2025-2027 年公司将实现营收14.44/16.41/18.89 亿元，同比增长12.6%/13.7%/15.1% ， 实现归母净利润2.53/2.97/3.63 亿元， 同比增长33.7%/17.6%/22.0%，当前对应PE 分别为73/62/51 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：BGM0504 临床研究低于预期或失败；原料药及制剂产品竞争加剧或医药行业持续集采降价风险；海外出口业务受汇率及关税政策波动风险。

□.周.新.明./.陈.进    .德.邦.证.券.股.份.有.限.公.司