赤峰黄金(600988)：金价上行 利润同比大幅增长

事件：公司发布2025 年一季报。2025 年第一季度公司实现营业收入24.07亿元，同比增长29.85%，环比下降14.12%；归母净利润4.83 亿元，同比增长141.10%，环比下降26.66%；扣非归母净利润4.88 亿元，同比增长138.59%，环比下降26.25%。业绩符合我们预期。


　　点评：产量略微下降，瓦萨矿山成本上升明显。量：2025 年一季度公司矿产金产量3.3 吨，同比下降6.89%，主要是海外矿山一季度入选品位下降所致；销售量3.3 吨，同比下降7.04%。 电解铜产量1263 吨，同比增长0.32%；铜精粉产量607 吨，同比增长111.03%；铅精粉产量722 吨，同比增长38.61%；锌精粉产量4223 吨，同比增长93.18%；钼精粉产量174 吨，同比增长23.01%。


　　价：2025 年一季度矿产金销售单价658 元/克，同比增长40.25%；电解铜销售单价68703 元/吨，同比增长15.77%；铜精粉销售单价18856 元/吨，同比增长93.18%；锌精粉销售单价7145 元/吨，同比增长11.33%；钼精粉销售单价121795 元/吨。成本：公司Q1 矿产金销售成本为355 元/克，同比增长11.51%。


　　万象矿业成本为1526 美元/盎司，同比增长3.83%；金星瓦萨成本1629 美元/盎司，同比增长23.04%。国内矿山成本为169 元/克，同比下降6.91%。成本上升主要原因系万象矿业及金星瓦萨为保障全年及后续扩产，加大掘进力度、维护及更新部分机器设备造成运营成本增加，同时第一季度入选矿石品位相对较低，导致单位成本阶段性上升，预计后三季将逐步回归到正常水平。费用：2025年一季度公司销售费用、管理费用、财务费用总计1.43 亿元，三费占营收比重5.96%，同比去年同期下降1.75pct，成本把控进一步优化。利润：2025 年一季度公司矿产金单克毛利303 元，整体毛利率46.42%，同比提升12.96pct，环比下降1.59pct，净利率23.46%，同比提升10.65pct，环比下降2.65pct。


　　核心看点：重点项目加速推进，驱动产能提升。公司五龙矿业建设工程顺利推进，已在2024 年底达到日处理量2000 吨以上，计划在2025 年达到3000 吨/天满产能力;吉隆矿业18 万吨金矿石扩建项目于2024 年 6 月试生产，年末通过验收，新增6 万吨地下开采项目已完成核准，向日处理量 1000 吨的达产目标前进;华泰矿业五采区新增3 万吨/年地下开采扩建项目于11 月开工建设，预计将于2025 年起逐步贡献增量产能；锦泰矿业二期探转采开发利用方案评审已通过；瀚丰矿业立山矿区下部采区完成建设；万象矿业远西露天金矿于2024 年9 月完成投产，投产首年黄金产量1.2 吨。


　　投资建议：考虑2025 年贵金属价格有望持续上行，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为30.85/35.35/40.73 亿元，按照4 月25 日收盘价，对应PE 为16/14/12 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：金属价格大幅波动，项目进展不及预期，海外地缘风险等。

□.邱.祖.学./.王.作.燊    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司