阳光电源(300274)：大单确收+抢出口 25Q1业绩超预期

公司24 年收入778.57 亿元，同比+7.76%，归母净利110.36 亿元，同比+16.92%，扣非净利106.93 亿元，同比+16.03%，24 年归母净利略超我们此前107.16 亿的预期，主要系公司储能业务盈利韧性较强。考虑到公司为全球光储行业龙头，24 年以来海内外订单量高涨，25 年业绩存在较强支撑，我们维持“买入”评级。


24Q4 旺季效应下收入环增，25Q1 大单确收+抢出口推动业绩超预期24Q4 收入279.11 亿元，同/环比+8%/+47%，归母净利润34.37 亿元，同/环比+55%/+30%，Q4 旺季效应下收入利润实现环增。25Q1 收入190.36亿元，同/环比+51%/-32%，25Q1 归母净利润38.26 亿元，同/环比+83%/+11%，归母净利超出我们此前25 亿的预期，主要系储能沙特项目确收+美国关税预期下抢出口。


储能：24 年储能实现量利齐升，25Q1 储能发货高增拉动业绩公司24 年储能收入249.6 亿，同比+40.3%，毛利率36.7%，同比+4.1pct，主要系制造降本+电芯降价。公司24 年储能发货28GWh，同比+167%，我们推测24 年储能销量25GWh，则对应单Wh 价格约0.96 元，同比-43%，价格下降主要系电芯降价，而公司盈利能力稳中有升。根据公司业绩会，25Q1 公司储能发货12GWh，同比+470%，盈利能力与24 年基本持平，主要系沙特储能项目确收+美国抢出口，储能发货高增带动25Q1 业绩超预期。


光伏逆变器出货持续稳增，新能源投资开发盈利能力有所提升公司24 年光伏逆变器收入291.3 亿，同比+5.3%，毛利率30.9%，同比-1.94pct，主要系光伏逆变器有所降价。公司24 年光伏逆变器销量147GW，同比+13%，单W 价格约0.20 元，同比-7%。根据公司业绩会，公司25Q1光伏逆变器发货34GW，同增19%，盈利能力保持稳定。公司24 年新能源投资开发收入210.0 亿，同比-15.1%，毛利率19.4%，同比+3.1pct，净利润约10 亿，盈利能力提升主要系精细化运营水平加强。


维持“买入”评级


考虑到受美国贸易摩擦影响，我们下修公司储能系统销量与毛利率假设，预计公司25-27 年归母净利120.25/135.57 亿元（前值130.74/148.51 亿元，下修8%/9%），新增27 年预测152.09 亿元，可比公司25 年Wind 一致预期平均PE 为15 倍（前值15 倍），考虑到公司作为行业龙头，逆变器与储能渠道开拓表现优异，给予公司 25 年16 倍 PE（前值16 倍），目标价92.80元（前值100.96 元），维持“买入”评级。


风险提示：原材料价格上涨超出预期，下游需求不及预期，行业竞争加剧。

□.申.建.国./.边.文.姣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司