启明星辰(002439)：收入质量显著提升 静待行业拐点

公司发布2025 年一季报，实现营业收入6.41 亿元，同比下降30.54%，主要是由于下游客户需求仍承压，归母净利润160 万元，去年同期亏损1.13亿元，大幅减亏得益于公司投资的航天软件、永信至诚市值上涨所带来的投资收益。扣除投资收益影响，公司扣非净利润亏损0.51 亿元，去年同期亏损0.48 亿元，尽管收入规模下降但毛利率提升。我们认为公司在网络安全行业有着深厚积累，同时与中移动集团合作不断深入，行业短期需求承压不改公司长期价值，维持买入评级。


　　25Q1 毛利率显著增加，收入质量有所提升


　　2025Q1 公司毛利率为58.79%，同比增长7.97pct，毛利率大幅增长的原因在于公司主动缩减盈利能力较弱的业务，以提高盈利质量应对行业低迷期。


　　销售/ 管理/ 研发费率分别为32.30%/10.08%/35.41% ， 同比增加5.22/5.27/4.06pct，主要是由于收入下降而人员支出偏刚性。公司在行业需求承压阶段，主动提质增效并取得一定成果，实现扣非利润端相对稳定。我们认为公司经营能力依然在行业中领先，静待行业拐点。


　　与中国移动合作持续深化，落地多个政企项目


　　一季度公司与中国移动合作持续深入，协同青海移动实现“一体化全程可信的数字身份服务”项目，打通了省公司OA 等系统关键节点、提升了业务组织机构准确性与及时性。此外，公司助力海南移动建设跨境业务数据安全运营监控系统，实现跨境机房、线路的数据安全监测与管控，推动了海南省跨境业务发展。我们认为，中国移动拥有大量的政企业务商机，能够协助公司更好的发挥安全领域专业技术优势，为公司长期业绩增长提供动能。


　　安全+AI 领头厂商，产品深度融合大模型


　　2025 年4 月，公司成为工业和信息化部人工智能标准化技术委员会首批工作组成员单位，彰显了公司在安全和AI 技术融合领域的领导地位。公司依托中国移动优质算力资源与自身在安全行业积累的海量数据，聚焦安全垂直领域，成功研发泰合安全大模型与安星智能体，并将这两大创新成果深度融入威胁检测、安全运营、威胁情报、数据安全等多个产品，其中威胁检测从人工分析的小时级压缩至分钟级，漏洞修复周期从30 天缩至7 天。


　　盈利预测与估值


　　维持盈利预测，我们预计公司2025-2027 收入分别为37.14/41.64/46.70 亿元，2025-2027 归母净利润分别为1.46/2.85/4.54 亿元。参考可比公司Wind均值4.4 倍25PS，考虑中国移动带来的增量业务空间及AI 安全产品竞争力不断增强，给予公司6.5 倍25PS，目标价19.81 元（前值18.29 元，对应6.0x 25PS，可比均值4.1x）。


　　风险提示：与中国移动合作进展节奏不达预期，新业务发展不及预期。

□.谢.春.生./.范.昳.蕊    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司