燕京啤酒(000729)：U8保持高增长 毛利率提升彰显改革成果

事件：公司发布25 年1 季报，实现营收/归母净利润/扣非归母净利润38.27 亿元/1.65 亿元/1.53 亿元，分别同比+6.69%/+61.10%/+49.11%。非经常性损益金额1222.6 万元，主要来自政府补助1007.6 万元。当季度实现开门红，为全年业绩奠定了良好的基础。


　　延续高质量发展态势。25Q1 公司实现啤酒销量99.5 万千升,吨酒营收3846.06元。公司当季营收+6.69%，较此前增长势头进一步加速。毛利率大幅提升，营运成本管控有效，尽管营收增速平缓，但业绩大幅增长，主要来自毛利率提升、经营成本管控和所得税税率优化几方面。25Q1 公司归母净利率+1.46pct 至4.32%，归因来看：（1）毛利率+5.61pct 至42.79%，预计受益于大单品燕京U8 销量的高增带来的产品结构优化；（2）期间费用率+3.3pct 至27.94%，其中：


　　销售/ 管理/ 研发/ 财务4 项费用率分别+3.73/-0.01/-0.26/-0.16pct 至15.65%/11.75%/1.64%/-1.11%，其中销售费用率的增长预计因公司为提高销量增加了销售费用投放；（3）所得税实际税率-1.45pct 至19.96%。


　　核心大单品持续高增，改革红利不断兑现。公司U8 大单品在24 年已实现69.6万千升销量的基础上，在25Q1 仍保持了30%以上的高速增长。体现了U8 大单品强大的产品力及公司管理层改革工作的卓越成果。考虑到公司管理层改革工作持续推进、改革成效逐步兑现，以及公司相较行业净利率仍有一定的进步空间，我们预计公司盈利水平仍将持续增长。


　　盈利预测：我们预计公司25-27 年实现收入分别为157.6/166.6/175.2 亿元，对应期间归母净利润分别为14.0/16.7/19.1 亿元，对应EPS 分别为0.5/0.59/0.68元，维持公司“买入”评级。


　　风险提示：高端化进程不及预期，原材料价格波动风险，食品安全风险，消费复苏不及预期。

□.于.佳.琦./.张.弛    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司