国恩股份(002768)：产销提升叠加负商誉并入 24年利润同比高增 费用端扰动 25Q1业绩基本符合预期

公司发布2024 年年报，业绩符合预期。24 年公司实现营业收入192.20 亿元（YoY+10%），归母净利润6.76 亿元（YoY+45%），扣非后归母净利润5.31 亿元（YoY+15%），业绩符合预期。其中24Q4 公司实现营业收入为50.59 亿元（YoY+6%，QoQ+5%），归母净利润为2.18 亿元（YoY+149%，QoQ+19%），扣非后归母净利润为1.15 亿元（YoY+30%，QoQ-23%）。24 年公司业绩同比大幅提升的主要原因为改性塑料和复合材料销量提升对冲盈利下滑，计提资产及信用减值损失同比减少0.88 亿元至1.01 亿元，因收购香港石化和国恩东明产生的合并商誉带来营业外收入增加1.68 亿元。


费用端扰动，25Q1 业绩基本符合预期，拟启动港交所上市开启全球化布局。25Q1 公司实现营业收入为44.12 亿元（YoY-0.23%，QoQ-13%），归母净利润为1.11 亿元（YoY-10%，QoQ-49%），扣非后归母净利润为1.02 亿元（YoY-17%，QoQ-11%），财务费用同比增加1493 万元，其他收益同比减少1350 万元，业绩基本符合预期。为深入推进公司全球化战略布局，打造国际化资本运作平台，加快构建国内国际双循环格局，进一步助推公司产业全球化布局升维，公司拟启动港交所上市流程。


改性塑料量增利减，产品矩阵高端化迭代。24 年公司实现有机高分子改性材料销量106.32万吨（YoY+7%），销售毛利9.67 亿元（YoY-3%），单吨毛利润909 元（同比-89 元）。


公司已实现从通用改性材料到高端特种材料的矩阵化迭代升级，产品种类涉及PP、PS、ABS、PC、PA、PPA、PEEK 及其他特种材料。


复合材料销量高增，新能源向低空领域拓展。24 年公司实现有机高分子复合材料销量34.96万吨（YoY+23%），销售毛利2.94 亿元（YoY-1%），单吨毛利润841 元（同比-206元）。公司拥有多种复合材料开发经验以及SMC 模压、HP-RTM（高压树脂传递模压成型）、碳纤维设计成型及自动铺丝等多种先进制造工艺，已在新能源复合材料巧克力超薄（HP-RTM）电池包、新能源汽车充电桩实现突破，导入宁德时代、比亚迪供应体系，未来将重点拓展低空eVTOL 结构材料及智能穿戴轻量化材料等领域。


收购香港石化及国恩东明优质资产，一体化优势再加深。24 年公司实现绿色石化产品销量44.64 万吨（YoY+18%），销售毛利1.87 亿元（YoY+7%），毛利率4.84%（YoY-0.87pct）。24 年内公司收购香港石化99.99%股权，其25 万吨PS 采用意大利Eni Versalis 连续本体法工艺，品质对标海外高端牌号，较国内具备溢价；参与中信国安（已更名为国恩东明）破产重整，取得其67%股权，其20 万吨/年苯乙烯联产8 万吨/年环氧丙烷装置采用先进的乙苯共氧化法工艺技术，帮助公司真正实现“单体-树脂-改性材料-终端制品”的一体化布局。公司正积极推进香港石化及国恩东明的产能恢复工作，后续增量值得期待。


大健康产业短期承压，产能扩张持续推进。24 年子公司东宝生物实现归母净利润0.86 亿元（YoY-28%），主要系下游药品降价，客户去库影响，公司明胶系列产品量价下滑。东宝生物现有1.35 万吨明胶产能、益青生物现有390 亿粒空心胶囊产能，“新型空心胶囊智能产业化扩产项目”投产后，产能将增长至700 亿粒，规模及产品矩阵将位列国内前列。


盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2026 年归母净利润预测为7.06、9.36 亿元，同时新增2027 年预测为10.68 亿元，EPS 分别为2.60/3.45/3.94 元/股，当前市值对应PE 分别为10X、8X、7X，维持“增持”评级。


风险提示：行业竞争加剧；下游需求不及预期；油价大幅波动。

□.马.昕.晔./.宋.涛    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司