舍得酒业(600702)2025年一季报点评：出清减负 夯实底盘

事项：


公司发布2025 年一季报，2025Q1 实现总营收15.8 亿元，同降25.1%；归母净利润3.5 亿元，同降37.1%。销售回款16.2 亿元，同降15.3%，经营性现金流净额2.2 亿元，同增106.8%，Q1 末合同负债2.1 亿元，环比增加0.4 亿元。


评论：


Q1 高基数下报表继续出清减负，舍之道、沱牌T68 维持增长。Q1 在去年报表高基数下收入同降25.1%，继续出清减负。分产品看，Q1 中高档/普通酒收入分别同降28.5%/12.6%，结合渠道反馈，核心单品品味舍得控货稳价、正常放量，未大规模压货，以消化库存为主。大众价位带舍之道、T68 受益乡镇宴席市场表现好维持增长，舍之道全国铺货招商持续推进。分区域看，省内四川Q1 收入4.9 亿元，同降9.0%相对平稳，省外其他区域收入9.5 亿元，同降33.3%下滑幅度更大，其中河南、山东下滑明显，深度调整后有望趋于稳定，东北基础较好下滑幅度不大。Q1 经销商净减少42 家至2621 家，判断主要系渠道端结构优化所致。


产品结构下移拖累毛利，短期内利润端继续承压，现金流相对稳健。公司Q1毛利率下滑4.8pcts 至69.4%，判断主要系短期产品结构下移所致。费用率方面，Q1 营业税金率同比下降2.6pcts，销售费用率提升3.0pcts 至19.4%正常投放，管理费用率7.9%同比持平，因此舍得Q1 净利率同比下降4.2pcts 至22.0%，已明显好于去年全年水平。现金流方面，公司协助经销商提升动销，给予经销商票据等支持，因此Q1 销售回款同比下降15.3%至16.2 亿，经营现金流量净额同增106.8%。合同负债2.1 亿元，环比增加0.4 亿元。


25 年目标恢复增长，节奏上预计前低后高，Q2 起基数降低有望逐步转正。公司25 年目标恢复增长，3 月推出股权激励对全年目标提供一定指引，战略上追求维护价盘与夯实市场基础。收入端有望恢复增长，品味舍得库存恢复相对良性状态，后续在保障价盘的基础上适度增加投放；舍之道持续全国铺货、计划空白区域招商加强放量；沱牌T68 市场反馈较优，具备进一步放量空间。节奏上预计前低后高，Q1 高基数下调整出清，Q2 起基数降低、有望逐步转正。


利润端判断达成概率更高，24 年公司追加较高费用帮助消化库存，今年销售费用、管理费用等均具备较多优化空间。


投资建议：Q1 出清减负，Q2 起基数降低、有望逐季好转，维持“推荐”评级。公司短期出清纾压，近期库存已逐步恢复至良性水位，后续品味舍得、舍之道、沱牌等逐步加大投放，Q2 起低基数下销售有望逐步转正。考虑销售及管理费用优化空间较大、利润弹性预计更高。我们调整公司盈利预测，预计2025-2027 年EPS 为2.75/3.03/3.60 元（原预测值为1.43/1.64/1.99 元），维持目标价78 元，维持“推荐”评级。


风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、次高端产品需求仍待恢复。

□.欧.阳.予./.田.晨.曦./.刘.旭.德./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司